İkinci çeyreğin düşük büyüme hızını değerlendirmeye devam etmeyi planlamıştım. Şu sıralarda evdeki hesap bir türlü çarşıya uymuyor. Geçen haftanın ikinci yarısında ABD mali piyasaları tekrar büyük bir çalkantı yaşadı. Halbuki tam bir hafta önce, yine Pazar günü, ABD Hazinesi iki ipotek devini kamulaştırmıştı.Bu şekilde mali piyasaların rahatlayacağı, mali krizden çıkış yolunun gözüktüğü iddia edilmişti. Tam tersi oldu. Haftası dolmadan dünyanın en büyük yatırım bankalarından biri (Lehman Biraderler) konkordato istedi. Diğeri (Merrill Lynch) benzer bir akıbetten Bank of Amerika tarafından satın alınarak kurtuldu.Wall Street’in ünlü yatırım bankaları arasında mali krizin ilk kurbanı Bear Stearns olmuştu. Hazine desteği ile JP Morgan’a geçti. Böylece son bir yılda tarihten silinen yatırım bankası sayısı üçe yükseldi.Yatırım bankalarının yükselişiPiyasa ekonomisinde mali sistemin iki hayati işlevi vardır. En iyi bilineni aynı zamanda kronolojik olarak önce ortaya çıkmıştır: Bankacılık. Tasarruf yapanlar (mevduat) ile yatırım yapanlar (kredi) arasında aracılık yapar. İlkinden topladığını ikincilere verir.Türkiye’de bugün bile mali sistem denince akla gelen işlev budur. Sermaye birikimi, ekonomik gelişme, kaynakların etkin kullanılması vs. pek çok açıdan fevkalade önemlidir. Vatandaşın mali sistemle yüz yüze geldiği kurumdur.Mali sistemin ikinci işlevi daha az tanınır: Risklerin yönetimi. Geri planda farklı ekonomik aktörlerin farklı risk iştah ve algılamasına sahip olması yatar. Bu işlevi yüklenen sigortacılığın da tarihi neredeyse bankacılık kadar eskidir.Yakın geçmişte bu ikili yapıda büyük bir dönüşüm yaşandı. Yatırım bankaları kredi ve risk yönetiminde giderek öne geçti. Bunların ayırdedici özelliği ise mevduat toplamadan kredi vermeleri ve sigortacılık yapmadan riski yönetmeleri idi.Bir etken, riskin fiyatlandırılmasında bilgisayardan yararlanılmasıdır. Bu ise yeni ve çok karmaşık mali enstrümanların oluşturulmasına izin verdi. Nihayet likidite bolluğu (gevşek para politikaları) süreci destekledi.Saadet zinciri kopuncaDaha önce de yazdık. Çin’in üretip tüketmemesi, ABD’nin ise tüketip üretmemesi ilginç bir “saadet zinciri” oluşturdu. Yatırım bankalarını hızla büyüttü. Yetenekli kadrolara inanılmaz maaş ve primler ödendi. Yüksek kârlar yazıldı. Her şey bir rüya gibiydi...Neden yatırım bankaları? İki avantajları vardı. Bir: Yatırım bankaları kredi veriyordu ama mevduat bankaları gibi sermaye oranını korumak durumunda değillerdi. Risk yükleniyordu ama sigorta şirketleri gibi karşılık ayırmaları gerekmiyordu.Sonra “saadet zinciri” koptu. Aniden karmaşık modellerin riski yanlış ölçtüğü, satılan enstrümanların karşılığının olmadığı, yüklenilen riske kıyasla özkaynakların yetersiz kaldığı vs. birbiri ardından ortaya çıktı. Bugünlere gelindi.Bütün işaretler, mali piyasaların çalkantılı tarihinde ilginç bir dönemin daha sona erdiği yönündedir. Mali sistem yukarıda tanımlanan iki işlevini gerçekleştirmeye mutlaka devam edecektir. Ama yatırım bankalarının geleceği bana parlak gelmiyor.

İkinci çeyrek milli gelir verileri Çarşamba günü yayınlandı. Beklenenin çok altında bir büyüme hızı çıktı. İlk yazıda genel bir değerlendirme yaptık. Olaya üretim ve sektörler açısından baktık. Konjonktürün anlaşılmasında ise talep boyutu önemlidir. Çünkü ekonomideki yavaşlamanın nedeni üretim kapasitesinin yetersiz kalması değildir. Varolan üretim kapasitesi ile üretilebilecek mal ve hizmetlere içeriden ve dışarıdan yeterli talep gelmemesidir. Talep analizinde her kalemin büyümeye yaptığı katkı hesaplanır. Bu yönteme “büyümenin kaynakları” adı veriliyor. Ancak bu kez Türkiye ekonomisi için büyümeden söz etmek zor. Dolayısı ile “yavaşlamanın kaynakları” demek daha doğru geldi.Ortalama ile karşılaştırmaMetodolojiyi kısaca hatırlatalım. Toplam talep dört ana harcama kaleminden oluşur: Özel tüketim, kamu tüketimi, yatırımlar ve ihracat ithalat farkı. Sonuncusu dış talep, diğer üçünün toplamı iç taleptir. Stok değişmeleri eklenince milli gelire ulaşılır. İlk akla gelen 2008’in ikinci çeyreği bir önceki yılın aynı dönemi ile karşılaştırmaktır. Ancak ekonomi 2008’in ikinci çeyreğinde kriz sonrası dönemin en kötü performansını sergilemiştir. Yani daha kapsamlı bir karşılaştırma yararlı olacaktır. O nedenle 2002 ile 2007 arasındaki yedi yıl için ikinci çeyrek verilerinin ortalamasını aldım. Örneğin GSYH büyüme hızını alalım. Önceki yedi yılda ortalama yüzde 7.3 iken bu yıl yüzde 1.9’a düşmüş. Yani ortalamaya kıyasla büyüme yüzde 5.4 yavaşlamış. Aşağıdaki tablo sonuçları özetliyor. İlk sütunda yedi yılın ortalamaları, ikinci sütunda ise bu yılın verileri yer alıyor. Üçüncü sütun ikisi arasındaki farkı gösteriyor. Eksi sayı talepte ortalamaya kıyasla düşmeyi ifade ediyor. Talepte ciddi durgunlukSırası ile görelim. Özel tüketimin büyümeye katkısı son yedi yılda ortalama yüzde 5.4 iken bu yıl yüzde 1.9’a gerilemiş. Yani GSYH büyüme hızında 5.4 puan düşüşün 3.5 puanı özel tüketimde yavaşlamadan kaynaklanmış. Kamu tüketimi son yedi yılda büyümeye ortalama yüzde 0.5 katkı yapmış. Bu yıl ise büyümeyi yüzde 0.4 düşürmüş (eksi). 5.4 puanın 0.9’u da kamu tüketiminde disiplinden geliyor. Yatırımların büyümeye ortalama katkısı yüzde 3.4 iken son yılda yüzde 0.4 düşürmüş (eksi). 5.4 puanın 3.8’i de yatırımların yavaşlamasından geliyor. Bu üç kalemin toplamı iç taleptir: büyümeye ortalama katkısı yüzde 9.4 iken son yıl yüzde 1.1’e inmiş. İç talepteki durgunluk büyümeyi 8.2 puan düşürmüş. Neyse ki ithalattaki düşüş imdada yetişmiş: Dış talep büyümeyi ortalama yüzde 2.2 düşürürken bu yıl yüzde 0.4 artı katkı yapmış. İthalat artışında yavaşlama büyüme hızının daha da düşmesini engellemiş.Lafı uzatmayalım. Bence tablo ikinci çeyrekte ekonomide olup bitenleri çok güzel özetliyor. Son yedi yılda ekonominin motoru olan iç talep kelimenin tam anlamı ile teklemiştir. Ufukta onu telafi edecek bir ihracat artışı da görünmemektedir. İşin özü budur. Yılın ikinci çeyreği 2002-2007 Büyümeye katkı (%) Ortalama 2008-Q2 FarkGSYH 7.3 1.9 5.4Özel Tüketim 5.4 1.9 -3.5Kamu Tüketimi 0.5 -0.4 -0.9Yatırım 3.4 0.4 -3.8 Kamu Kesimi 0.1 -0.6 -0.6 Özel Kesim 3.3 0.1 -3.2 Makina Teçhizat 2.4 -0.4 -2.8Stoklar 0.1 0.4 0.2İhracat 1.7 0.6 -1.2İthalat 3.9 0.2 -3.7İc talep 9.4 1.1 -8.2Dış talep -2.2 0.4 2.6

2008 ikinci çeyrek (nisan-haziran) milli gelir verileri dün sabah TÜİK tarafından açıklandı. Doğrusu heyecanla bekliyordum. Çünkü piyasada seslendirilen büyüme sayıları bana göre aşırı iyimserdi. Acaba bir bildikleri mi var diyordum.Genel kanı milli gelirin yüzde 3’ün üstünde artacağı yönünde idi. Yüzde 4 ve üzerini bekleyen çoktu. Halbuki ben büyümeyi yüzde 2.5 ve altı diye tahmin etmiştim. Gene fena şişeceğim diye korkuyordum.Neyse, bu kez büyüme beni utandırmadı. Dün televizyonlarda dinlemiş, bugün haberlerde okumuşsunuzdur. İkinci çeyrekte gayrisafi yurt içi hasılada (GSYH) bir önceki yılın aynı dönemine kıyasla artış yüzde 1.9 olarak açıklandı. Çeyrek bazında 2001 krizinden bu yana en düşük büyüme hızıdır. Kriz sonrasında ilk kez çeyrek büyümesi yüzde 3’ün altına indi. Son bir yıl için büyüme hızı da yüzde 3.8’e geriledi. Gene kriz sonrasının en düşük yıllık büyüme hızıdır.Perşembe’nin gelişi...Büyümenin bu şekilde bir kazık fren yapması söylendiği gibi bir sürpriz mi? Cevabım hayır. Daha önce açıklanan verilerde bence yeterince işaret vardı. Olayın mantığı da başka türlü olmasına izin vermiyordu.Üretim tarafından başlayalım. İmalat sanayiinin kötü bir çeyrek geçirdiği, büyüme hızının yüzde 3’ün altında kalacağı açıktı. Nitekim yüzde 2.5’la 2003’ün üçüncü çeyreğinden bu yana en düşük büyüme hızı çıktı.İnşaat, ulaştırma ve tarımın teklediği biliniyordu. İnşaatta, geçen yılın aynı çeyreğinde yüzde 7.3 olan büyüme hızı yüzde 0.9’a düştü. Ulaştırma, depolama ve haberleşmede büyüme yüzde 5.3’ten yüzde 3.2’ye geriledi. Tarım, avcılık ve ormancılıkta ise yüzde -1.2’den yüzde - 3.5’a indi. Buna karşılık toptan ve perakende ticaretin büyüme hızında küçük (yüzde 2.6’dan yüzde 3.2’e), mali aracı kuruluşların faaliyetlerin büyümesinde ise daha ciddi (yüzde 7.8’den yüzde 9.4’e) bir artış yaşandı. Ama artan ticaret ve bankacılık hizmetleri üretken kesimlerin katma değerlerinde yavaşlamayı telafi edemedi. Milli gelirin büyüme hızı yüzde 2’nin altına indi.Yavaş büyüme dönemiEkonomik konjonktürün geldiği aşama bu sütunda uzun süredir tekrarladığımız analizle tutarlıdır. Ne diyorduk? Türkiye ekonomisi “sanayisiz, ihracatsız, istihdamsız ama enflasyonist büyüme” modeline sıkışmıştır. Bu durumun esas sorumlusu 2003 sonrasında uygulanan yanlış para politikalarıdır.İnşaat sektöründe yaşanan patlama bir süre sorunların büyümeye yansımasını geciktirdi. Buna kredi genişlemesi ve ithalatla beslenen tüketim artışının iç ticarette yarattığı canlılık eklendi. Ancak “saadet zincirinin” eninde sonunda kopması kaçınılmazdı.Gün o gün müdür? Ben “evet” diyorum. İkinci çeyrekte büyümede görülen ciddi düşüş geçici değildir. Tam tersine, uzun sürecek yavaş büyüme döneminin habercisidir. Milli gelir verilerinin analizini sürdüreceğiz.

Likidite krizini bir yıl önce konut kredilerinin riskli diliminde batak korkuları tetiklemişti. Önce sorunlar kısmi ve geçici dendi. Ama hızla tüm gayrimenkullere ve oradan mali kesime yayıldı. Mali krize dönüştü. Doğal olarak reel ekonomiye de sıçradı.Konut fiyatlarında düşüşün yarattığı mali faturanın eninde sonunda Amerikan vergi mükellefinin önüne geleceği tahmin ediliyordu. Pek çok iktisatçı gibi, ben de birkaç kez yazdım. Ameliyatla ilgili tek bilinmeyen tarihi ve biçimi idi. Bu sorular Pazar günü cevaplandı. Gayrimenkul ipotek piyasasının iki dev mali kuruluşu Fannie Mae ve Freddie Mac’a fiilen el konulduğunu Hazine Bakanı Paulson açıkladı. Dikkatinizi çekerim: Pazartesi sabahını bile bekleyememişler!Küresel boyutuDünkü yorumların tümü bir noktada birleşiyordu. Yakın tarihin, hatta belki tüm tarihin en büyük banka kurtarma operasyonudur. Daha da ilginci, kamu müdahalesi karşıtı ve piyasa-özel teşebbüs yanlısı Bush yönetimi tarafından yapılmasıdır. Olayın boyutlarını daha iyi görmeyi sağlayacak iki sayı verelim. Şu an itibarıyla ABD Hazinesi’nin piyasada 5.4 trilyon dolarlık tahvili var. İki kurumun piyasadaki tahvilleri ise 5.2 trilyon dolar. Yani Hazine’nin piyasa borcu bir günde iki katına çıktı(mı?). Ama tam da öyle değil. Devlet bu kurumların kuruluşunda borçları için örtük garanti vermişti. Düşük faizle borçlanmaları ve bu şekilde konut edinmeyi teşvik etmeleri amaçlanıyordu. Hazine garantisi artı biraz daha yüksek faiz bu tahvilleri cazip kıldı. Başta Çin, dış fazla veren ülkelerin merkez bankaları son dönemde bu tahvillere önemli miktarda yatırım yaptı. Böylece küreselleşme olayı ABD sınırlarının dışına taşıdı. Ve Bush yönetimini devletleştirmek zorunda bıraktı. Dış açığı finanse edenlerin ellerinin yanması ABD’nin alamayacağı bir riskti. Geriye kalan son çare vergi mükellefine müracaat etmekti.Kaça mal olur?Bu aşamada faturanın mutlak tutarını kimse bilmiyor. Bundan sonra mali kesimde ve ekonomide neler olacağına, yani ABD ekonomisinin ve konut sektörünün ne hızla toparlanacağına bağlı olarak Hazine’nin nihai yükü değişecektir.İyimserler Hazine’nin uzun dönemde bu müdahaleden zarar etmeden sıyrılabileceğini iddia ediyorlar. Mantık şöyle: Mali kriz bitecek, konut fiyatları yükselecek, iki kuruluş alacaklarını tahsil edecekler. Olabilir. Ama doğrusu ben kendimi karamsarlara daha yakın hissediyorum. ABD gayrimenkul piyasasında devasa bir arz fazlası var. Küresel düzeltme ise uzun ve sancılı olacaktır. Velhasıl vergi mükellefinin yüklü bir fatura ödeyeceğini düşünüyorum.

Küresel mali piyasalar yine kötü bir hafta geçirdi. Artık alışıldı. Her çalkantıdan sonra birileri “Bu sonuncu, krizin dibi göründü, bundan sonra her şey çok güzel olacak!” diyor. Gel gelelim fazla geçmeden yeni bir dalga piyasaları vuruyor. Üç haftadır küresel ekonominin sorunlarını yazıyoruz. Mali çalkantıların gerisinde yatan reel dengesizlikleri gördük. Bunların oluşmasında özellikle para politikasının sorumluluğunu vurguladık. “Düzeltme süreci uzun ve sancılı olacak” dedik. Aslında küresel sorunlar üstüne daha yazılacak çok şey var. Ancak o arada Türkiye ekonomisinde yeni veriler gelmeye başladı. Geçen hafta Temmuz dış ticareti ve Ağustos enflasyonu yayınlandı. Önümüzdeki hafta Temmuz sanayi üretimi, ödemeler dengesi ve ikinci çeyrek milli geliri açıklanacak. Dolayısı ile bir süre için küresel konjonktür analizine ara verip Türkiye ekonomisine dönüyoruz. Ağustos enflasyonuAğustos enflasyonu piyasanın öngördüğünden çok daha iyi geldi. Hem tüketici (TÜFE) hem üretici fiyatlarında (ÜFE) küçük artışlar bekleniyordu. Halbuki ikisinin de düştüğü ortaya çıktı.Kısaca hatırlatalım. Ağustos’ta TÜFE ve ÜFE, sırası ile yüzde 0.2 ve yüzde 2.3 geriledi. Böylece TÜFE’de Temmuz ayında yüzde 12 olan yıllık enflasyon yüzde 11.8’e, ÜFE’de ise yüzde 18.4’ten yüzde 14.7’e indi. Bu sonucun ayrıntıları ekonomi sayfalarında ve köşe yazılarında tartışıldı. Örneğin TL’nin tekrar değer kazanması, sebze-meyvede bol mahsul, hammadde ve enerji fiyatlarında gevşeme, iç talebin cansızlığı vs. çok sayıda neden vurgulandı.TÜFE’de talep kökenli enflasyon baskısını ölçmek için “gerçek kira” kalemini önemsiyorum. Yıllık yüzde 13.3 ile 2003 bazlı serinin en düşük değerine ulaştı. Aylık yüzde 1.1 ise yine aynı seri için en düşük Ağustos artışıdır. Yani kira kalemi yetersiz iç talep hipotezini doğruluyor.“Gıda” enflasyonunda ilginç bir gelişme var. Ocak’ta yıllardır ilk kez gıda endeksi TÜFE’yi geçti. Mayıs’a kadar üstünde seyretti. Haziran’da ciddi bir düzeltme (6 puan) yaparak TÜFE’nin altına indi. Temmuz ve Ağustos’ta öyle devam etti. Düşüş kalıcı mı?Bu noktada fevkalade önemli bir soru ile karşı karşıyayız. Enflasyondaki düşüş geçici mi? Yoksa kalıcı mı? Tek aylık veriden hareketle genelleme yapmayı sevmediğimizi de hatırlatalım.Tüketici enflasyonunda yılbaşında başlayan yükselişin özünde arz kökenli şoklardan kaynaklandığı görüşüne katılıyorum. Nisbi fiyatlardaki değişimden gelen maliyet etkisi ile talep baskısı sonucu oluşan fiyat artışlarının ayırtedilmesi çok önemlidir. Görünen, arz şoklarının (nisbi fiyat değişimleri) endeks üzerindeki etkisinin hafiflediğidir. Zaten tepe noktasına yaz aylarında çıkması öngörülüyordu. Yani yeni bir arz şoku gelmediği takdirde bundan sonra enflasyonda düşüş eğilimi öne çıkacaktır. Böylece para politikasına geliyoruz. Başkan Yılmaz, Trabzon’da yaptığı konuşmada faiz indiriminden söz ederek zaten tartışmayı başlattı. Bu önemli konuya hakkını verebilmek için uzun bir yazı dizisi gerekiyor. Herhalde ay sonuna doğru yapabilirim.

Küresel dengesizliklerin analizini sürdürüyoruz. Örnek olarak Çin’in dış fazlası ile ABD’nin dış açığı arasındaki nedenselliği araştırdık. Türkiye’nin dış açığı ile petrol ihracatçısı ülkelerin dış fazlası arasında aynı ilişkiyi buluruz.Küresel dengesizliğin oluşmasında mali sistemin anahtar rolü ortaya çıktı. Dış fazla veren ülkenin tüketimi üretiminden az, dış açık veren ülkenin tüketimi üretiminden fazla idi. Bunu ise dış fazla veren ülkede kredi genişlemesi mümkün kılıyordu. Dış açık-dış fazla ile üretim-tüketim ve mali sistem arasındaki karmaşık ilişkinin netleşmesi çok önemlidir. Bizi sonuçların neden zannedilmesinden korur. “Tavuk-yumurta” benzeri açmazları engeller.Böylece şu sıralar ABD’de (ve Türkiye’de) çok tartışılan bir konuya açıklık getirme noktasına geldik. Yine ABD-Çin örneği ile devam edelim. Dengesizliğin nedeni hep söylendiği gibi Amerikalılar’ın daha çok tüketip daha az tasarruf yapması mıdır? Aynı şey Türkiye için söyleniyor.Öğretici bir modelBir ekonomide milli gelirle (üretim) tüketim (özel+kamu) arasındaki fark iç tasarrufu oluşturur. Bir yandan özel tasarruf ve kamu tasarrufu toplamına, aynı anda iç yatırımlar ve dış denge toplamına eşittir. Dış açık varsa iç yatırım iç tasarruftan o kadar daha büyük demektir. ABD için basitleştirici varsayımlar yapalım. Kamu yatırımı kamu tasarrufuna eşittir: Denk bütçe. Özel tasarruf özel yatırıma eşittir: Dış açık-fazla yok. Geliri A ve B grupları eşit paylaşır ama A’nın tasarruf oranı yüzde 20, B’nin ise sıfırdır: Özel kesim tasarruf (ve yatırım) oranı yüzde 10’dur.Şimdi Çin’in ABD milli gelirinin yüzde 10’u kadar dış fazla verdiğini varsayıp çevrimsel akımı çalıştıralım. Çin ABD devlet tahvili alıyor. ABD’de faiz düşerken kredi hacmi hızla artıyor. ABD Merkez Bankası buna izin veriyor.A grubu yeni koşullardan etkilenmeden tasarrufuna devam ediyor. Ama B grubu araba, ev, plazma vs. ne bulursa kredi ile alıyor. B grubu tasarruf oranı yüzde -20 olunca dış açığa eşitleniyor. Yeni dengede özel tasarruf oranı yüzde 10’dan sıfıra iniyor.Model basittir ama temel mekanizmayı göstermektedir. Kısıtlayıcı varsayımların gevşetilmesi işini özünü değiştirmez.Suçlu ayağa kalk...Modelin sonuçları ilginçtir. Birincisi, kredi mekanizması Çin’in dış fazlalarından beslenmektedir. Arka planda Çin parasının çok düşük değerli tutulması yatmaktadır. Bu politika değişmeden küresel dengesizliğin çözümü belirsizdir. İkincisi, ABD mali sisteminin adeta bir akıl tutulması ile geri gelmeyeceği kesin kredilere yönelmesi tasarruf oranını düşürmüştür. Mali piyasaların ve onları denetleyen kurumlarının suçu büyüktür.Üçüncüsü, kredi genişlemesi Merkez Bankası onaylıdır. Daima ve her yerde olduğu gibi, para arzındaki tehlikeli artışlara göz yumulması sayesinde gerçekleşmiştir. Doğru para politikaları ile ne kredi hacmi patlar ne iç tasarruflar düşer. Türkiye’ye bir atasözü ile bağlayalım: “Kızım sana söylüyorum, gelinim sen anla...”

Son yazıda dış açıkların ve dış fazlaların oluşturduğu küresel dengesizliğe baktık. Bazı ülkelerin dış açıkları ile başka ülkelerin dış fazlalarının aynı sürecin iki ayrı görüntüsü olduğunu hatırlattık.Yazının bir paragrafı okuyucularımın dikkatini çekmiş. Şunu söylemiştim. Tanım icabı, dış açık veren ülke dış fazla veren ülkenin üretip tüketmediği geliri harcar. Üretimden gelir elde etmeden harcama yapılabilmesini ise mali sistem sağlar.İşin içine dış fazla-dış açık, üretim-tüketim, gelir-harcama ve mali sistem girince profesyonel iktisatçılar bile zorlanır. Halbuki mali sistemde yaşanan sorunların kavranması açısından hayatidir. Üstelik dış açık ve finansmanı Türkiye’yi de yakından ilgilendiriyor.Kredi mekanizmasıAnlatım kolaylığı sağlamak için iki ülkeli bir dünya varsayalım. Gerçekçi olmak için Çin ve ABD diyelim. Sürecin çevrimsel olduğunu biliyoruz. Bir noktasından yola çıkalım. Sonunda aynı yere geri döneceğiz. Çin’in ABD ile dış ticaret fazlası var. Bu durumda ihracatçılar ellerinde biriken fazla dolarları merkez bankasına satıyorlar. Banka ise bu dolarları ABD devlet tahvillerine yatırıyor. Bu kısım çok basit: Döviz piyasasında arz ve talep dengededir. Ancak işin püf noktası başka yerde. Sürecin devamı ABD’ye geri dönen dolarların birileri tarafından mal ve hizmet alımında kullanılmasını gerektiriyor. Çin’in bunu yapmadığı çok açık. Kim ve nasıl yapacak?Devreye bankalar ve mali sistem giriyor. Çin’e tahvil satışı mali sistemde ek kaynak anlamına geliyor. Bankalar borç verecek tüketici ve firma aramaya başlıyor. Aynı anda Çin’in tahvil talebi ABD faizlerini düşürüyor. Bu ise kredi talebini artırıyor. Kredi hacmindeki genişleme ABD’li tüketici ve firmalara gelirleri üstünde harcama yapma olanağını veriyor. Mal ve hizmet talebi üretimden sağlanan gelirin üstüne çıkıyor. Çin dış fazla, ABD ise dış açık veriyor. Böylece başlangıç noktasına dönüyoruz.Risk içeridedirÇin’in elindeki fazla dolarları nereye yatırdığı yukarıdaki analizin özünü değiştirmez. Örneğin devlet tahvili yerine özel kesim varlıklarına gittiğini düşünelim. Dolarlar Çin’in X şirketinin ABD’nin Y şirketini satın alması ile geri dönsün.Bu paranın doğrudan mal ve hizmet talebine dönüşmesi ihtimali sıfıra yakındır. Varlığı satan parasını yemez. Dolaylı dönüşümü yine mali sistem gerçekleştirir. Genişleyen kredi hacmi tüketici ve firmaların harcamalarını artırmasına olanak sağlar. Bence mekanizmanın iyi anlaşılması son derece önemlidir. Bir: Dış açık oluşması için mutlaka tüketici ve firmaların üretimden elde ettikleri gelirden fazla harcama yapmaları gerekir. İki: Bunu kredi artışı sağlar. Üç: Kredi riskini açık veren ülkenin kendi mali sistemi taşır. Son olarak para politikasının rolünü hatırlatalım. Kredi hacmi ve para arzı merkez bankası tarafından yakından denetlenir. Dolayısı ile mekanizma merkez bankasının onayı olmadan çalışamaz. Bilmem anlatabiliyor muyum?

Gelişmiş ekonomilerde mali piyasaları kasıp kavuran likidite krizinin birinci yıldönümünde küresel konjonktürün sorunlarına bakmaya devam ediyoruz. Bundan önceki yazılarda ağırlığı para politikalarına verdik. Enflasyon ve döviz kurları ile bağlantısını gördük.Bugün reel ekonomiye bakıyoruz. İki hususu özellikle vurgulamak gerekiyor. Bir: Zenginliğin kökeninde teknoloji, eğitim düzeyi, sermaye birikimi, verimlilik, vs. reel etkenler yatar. İki: İktisat politikalarının amacı reel ekonomide arzulanan sonuçların sağlanmasıdır.Bu gerçekler mali piyasaların ya da para politikasının önemsiz olduğu anlamına gelmez. Piyasa ekonomilerinde mali sistem hayati bir işleve sahiptir. Ancak asla reel ekonominin yerini alamaz.Küresel dengesizlik modeli Birkaç yıldır israrla tekrarladığımız bir gerçek var. 1990’ların başında itibaren küresel ekonomide çok ciddi reel dengesizlikler birikti. Yaşanan sorunların kökeninde bunlar yatıyor. Dengesizlikleri ortadan kaldırmadan sorunların çözüme kavuşması mümkün değildir.Hangi dengesizlikler? Çıplak gözle görünenle başlabiliriz: Dış açık ve dış fazlalar. Bir tarafta başta ABD olmak üzere sürekli dış açık veren ülkeler yer alıyor (Türkiye bu grupta). Diğer tarafta ise başta Çin ve diğer Asya ülkeleri olmak üzere dış fazla veren ülkeler var. Son dönemde petrol ihracatçısı ülkeler de bunlara katıldı. Basit bir model kullanalım. Küresel üretim ve talebin ülkeler arasında dağılımını düşünelim. Üç tür ülke olabilir. Bir: Talebi üretiminden düşük ülke (dış fazla). İki: Talebi üretiminden yüksek ülke (dış açık). Üç: Talebi üretimine eşit ülke (dış denge).Üçüncü grup bu noktada ilgi alanımıza girmiyor. Diğer ikisi arasındaki ilişki ise çok ilginç: İlkinin ürettiğini ikincisi tüketiyor. Nasıl? İşte bu noktada devreye mali kesimi sokabilirsiniz. Bir şekilde ikinci ülkenin üretimden elde edilmeyen gelirle harcama yapabilmesini mali sistem sağlıyor.Şimdi dengesizliğin düzeltilmesine geçelim. Dış açıklı ülkenin tüketimini üretimine eşitlediğini düşünelim. Dış fazlalı ülkede de talep ve üretim eşitlenecektir. Önünde iki yol vadır: Ya üretimini kısacak ya da iç talebini aynı oranda artıracak.Olayın bu boyutunun doğru kavranması son derece önemlidir. ABD’nin dış açığını kapatması ancak dış fazla veren ülkelerde ciddi yapısal dönüşümlerle mümkündür. Düzeltmenin neresindeyiz? Küresel konjonktüre bu açıdan bakınca ne görüyoruz? İç talepte durgunluk ve doların değer kaybı ABD’nin dış açığında büyümeyi durdurdu. Milli gelire oranında küçük bir gerileme de ortaya çıktı. Ancak hâlâ yıllık 700 milyar dolar civarında dış açığı var.Başta Çin, dış fazla veren ülkelerin tavrı ise şimdilik belirsiz. Yakın geçmişte büyük başarı ile uyguladıkları ihracata yönelik sanayileşme/büyüme modelinden vazgeçecekler mi? Vazgeçebilirler mi? Direnirlerse dünya ekonomisine ne olur? Lafı uzatmak istemiyorum. Reel ekonomi perspektifinden bakınca küresel sorunların hızla çözülebileceğine inanmıyorum. Küresel düzeltme henüz başlangıç safhasında. Bence beklenenden çok daha uzun sürecek, daha sancılı ve sıkıntılı geçecek. Haberiniz olsun...