Korosu mu, yoksa kakofonisi mi hep beraber göreceğiz... Dün Merkez Bankası (TCMB) enflasyon raporunu açıkladı. Yine dün Fed’in toplantısı başladı, bugün sona erecek ama toplantı kararları bu akşam açıklanmış olacak. Yarın da ECB toplanıyor. TCMB’ye geçmeden önce kısaca dışarıya bakalım. Zira Fed’in toplantısı hepsinden önemli. Yeni Fed Başkanı Yellen mi, Summers mı olacak diye tartışıla dursun toplantıdan çok büyük olasılıkla Eylül ayındaki toplantıya vurgu yapan “Eh, artık yavaş yavaş parasal genişlemenin (BPP) sonuna geliniyor, hazırlanın” tarzında satır aralarına gizlenmiş mesajların verilmiş olacağını tahmin ediyorum. Buna karşın parasal genişlemenin dün açıklanan Case-Schiller Endeksi’ne rağmen; yeni yıldan önce yavaşlatılmasını da beklemiyorum.Asıl ECB’den ben sürpriz bekliyorum. Halen daha 25 baz puanlık bir indirimin hiç de düşük bir ihtimal olmadığını, bu olmasa bile bankaların mevduatlarına negatif faiz verilmesi seçeneğinin yeniden konuşulabileceğini düşünüyorum. Bazı konuların şüyuu vukuundan beter, bunların konuşulması bile piyasaları etkileyecektir. Hafta sonu Der Spiegel’de başta Commerzbank olmak üzere Alman bankalarının yeniden sermayeye ihtiyaç duyacaklarına dair yayınlanan haber, dün İngiliz Barclays Bank’ın sermaye ihtiyacı AB’deki krizin sadece üstünün örtüldüğünü söylüyor! Bu iki haberin ECB toplantısı öncesi gelmesi de ilginç! Alman bankalarının ve en büyük İngiliz bankalarından birinin sermayeye ihtiyacı varsa, varın siz düşünün diğer ülke bankalarının durumunu.Kafa karıştıran açıklamalarGelelim TCMB’ye...Merkez Bankası Başkanı dün Enflasyon Raporu ile ilgili yapmış olduğu toplantıda 2013 yılına dair enflasyon “tahminini” yüzde 0.9’luk bir “revizyon” ile yüzde 5.32’ten yüzde 6.2’ye yükseltti. Temmuz enflasyonun da yüzde 9 civarında çıkmasını bekleyen MB, “...döviz kurundaki oynaklığın enflasyon üzerindeki yansımalarına bağlı olarak... Bu artışın geçici olmasını sağlamak ve genel fiyatlama davranışları üzerindeki olumsuz etkileri sınırlamak için son dönemde faiz koridorunu (geç de olsa)genişletmek suretiyle politika duruşumuzu sıkılaştırdık. Enflasyon görünümü hedefle uyumlu hale gelene kadar bu sağlam duruşumuzu koruyacağımızı burada açıkça ifade etmek isterim ” diyerek son üst bant artışının ileride de devam edebileceğini dile getirdi!MB 2013 yılı için koyduğu yüzde 5 “hedefini” gerçekleştirmek için her türlü silahı kullanmak yerine enflasyon “tahmininin” güncellemesi aynı zamanda sıkça “bağımsızlığını” vurgulaması biraz kafa karıştırıcı bir durum.Diğer yandan tüm toplantı boyunca “likiditesi kuruyan” ve finansal piyasaların en önemli parçası olan bono piyasalarından hemen hiç bahsedilmemesi oldukça şaşırtıcıydı. Sadece MB değil, piyasa katılımcılarının da birçoğu bu piyasadaki “tehlikeyi” tam olarak algılayabilmiş gibi görünmüyor!

Merkes Bankası her gün piyasada olarak sorunların üstesinden gelemez. Kısa vadede ‘sorunları’ ötelese bile ‘müdahale mantığının’ uzun vadede çalışması mümkün değil.Küresel krizin çözümü adına başta Fed olmak üzere gelişmiş ülke Merkez Bankaları ve politika yapıcıları hemen her gün geçici çözümler ürettiler. Muhasebe kurallarının ‘rafa kaldırılmasından’ tutun, tahvil alımlarına, bedava para paketlerine kadar... Fed’in ‘şapkadaki tavşan üretme çiftliğinden’ her gün yeni bir ‘icat çıkardığı’ dönemlerdi.Fırsatlar kaçınca...Benzer bir durum bugünlerde Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası (TCMB) için de geçerli. MB gerek PPK toplantılarında aldığı kararlarla, gerek arada yaptığı açıklamalarla ama en çok da her günü ‘normal’ ve ‘istisnai’ diye ayırarak her gün piyasanın doğrudan içinde yer alıyor. Kuralları, yöntemleri sıkça değiştirerek; piyasaya ‘borç veren’ konumunda olmasının sağladığı avantajla; özellikle döviz kurlarını kontrol etmeye çabalıyor. Ancak bu çaba hem MB adına yorucu hem de istenilen sonucu üretmekten uzak.Hele ki son PPK toplantısı gibi ‘önemli fırsatlar’ kaçınca... Malumunuz son Para Politikası Kurulu kararında; politika faizi yüzde 4.5, borçlanma faiz oranı yüzde 3.5 oranında korunurken daha önce yüzde 6.5 olan borç verme faiz oranı ise yüzde 7.25 seviyesine yükseltildi. Bir hafta ve bir ay vadeli repo ihale miktarların da miktar üst sınırları kaldırıldı. Aba altından sopaEk parasal sıkılaştırma yapılan günlerde, Piyasa Yapıcısı (PY) bankalara repo imkânı üzerinden fonlama yapılmayacağı açıklandı. Bu kararla PY’lere tanınmış olan 50 baz puanlık avantaj ‘istisnai günlerde’ askıya alınacak. Bu da bu bankalar için ‘istisnai günlerde’ üst bandın 125 baz puan artması anlamına geliyor. (O günlerde PY’lere tanınmış olan bir imkân da askıya alınıyor.). Aslında bir başka deyişle MB, PY’lere aba altından sopa göstererek; uslu dururlarsa düşük faizden borç alacaklarını söylüyor!Tarihi fırsatı kaçırdı!Merkez Bankası, ek parasal sıkılaştırma yapılan günlerde döviz satım ihalesi düzenlemeyecek. Hele ki Suriye meselesi bu denli ‘ısınmışken’. MB ayağına kadar gelen fırsatı iyi değerlendirmiş olsaydı, 150 baz puanlık bir artışa gitseydi hareket alanı çok daha geniş olacaktı. En azından hem mesaj verme adına, hem de hareket alanını genişletme anlamında eli rahatlayacaktı. Beni şaşırtan halen daha döviz kurlarının ‘öncelikli’ hedef olması. Bonodaki sorun neden görmezden geliniyor? Asıl sorun bono tarafındaki likiditenin kuruması. O piyasaya ‘can suyu’ verilmedikten sonra yapılanların hepsi nafile... Bono bileşik getirileri; ister gösterge, ister 10 yıllıklar olsun; gerilemedikçe piyasalarımızın işi çok zor. MB her gün piyasada olarak bu sorunların üstesinden gelemez! Kısa vadede işe yarasa, ‘sorunları’ ötelese bile ‘müdahale mantığının’ uzun vadede çalışması mümkün değil! Piyasalardaki sorunların; özellikle dış politikadaki gelişmeleri de dikkate alarak; gerçekten iyi analiz edilmesi ve hükümet ile birlikte ‘toplu’ adımların atılması gereken bir dönemdeyiz. Burada yapılacak hataların bedelini orta vadede hepimiz ödeyeceğiz!Kritik Fed toplantısı Eylül’deFed’in Federal Açık Piyasa Komitesi (FOMC-Fed’in Para Politikası Kurulu) toplantısı 30-31 Ağustos’ta yapılacak. Bu toplantı sonrasında basın toplantısı olmayacak. Ciddi bir politika değişikliği beklenmiyor. Asıl önemli olduğu düşünülen toplantı 17-18 Eylül’deki toplantı ve sonrasındaki basın toplantısı. Bu toplantı sonrasında parasal genişlemenin ‘daraltılma takviminin’ açıklanıp açıklanmayacağı merak ediliyor. Büyük olasılıkla Bernanke’nin görev süresi bitmeden bu ‘zorlu görevi’ üstleneceği, yeni gelen Fed Başkanı’na az yük bırakarak ayrılması için son iki toplantıdan birisi olacak Eylül’deki toplantı. Bu arada yeni Fed başkanının kim olacağı tartışılıyor.İki yılda 14 ziyaretLawrence Summers ve Janet Yellen iki aday gibi görünyor. Dedikodulara göre son iki yılda Summers Beyaz Saray’ı 14 kez ziyaret ederken, Yellen sadece bir kez gitmiş. Obama’nın; Bernanke’den daha ‘güvercin’ olduğu kabul edilen Yellen ile ‘Bedava Para Paketi’ programlarının işe yaramadığını düşünen Summers’dan hangisini seçeceği merakla bekleniyor.BIST’in 74 bin 650 puanı görmeden nefes alması zorBu hafta teknik olarak önemli eşiklere yaklaşılabilir. İlki gösterge bono bileşik faizleri. 12 Temmuz’da görülen yüzde 9.59 bileşikten sonraki en yüksek seviyeden haftalık kapanış yaşandı. Sırada yüzde 9.80 ihtimali var! Beraberinde ‘Sepet kur da‘ 2.2480’in yukarı aşılması işleri bayağı karıştıracaktır! 72.555 ile haftanın en düşüğüne yakın kapanan BIST 100’ün; geçtiğimiz haftaki olumsuz performansının bu hafta da devam etmesi durumunda 70.850 seviyesinin test edilmesi olasılığı göz ardı edilmemeli! BIST’in 74.650’nin üzerine çıkmadan rahat nefes alması hayli zor görünüyor!

Merkez Bankası’nın bu haftaki faiz kararı kritik. Faiz koridorunun üst bandında 100 baz puanın altındaki bir artış, Merkez’in ‘kaçak dövüştüğü’ izlenimini kuvvetlendirip, yeni artış beklentisi yaratır.Geçen hafta küresel piyasaları yakından ilgilendiren iki önemli gelişme yaşandı. İlki Çin’den. Çin ekonomi yönetimi, bankaların mevduat faizleri ile ilgili bir değişikliğe gitmezken kredi faizlerini “serbest” bıraktı. Çin’de “devlet denetimindeki” uygulamada mevduatlar için “gösterge faiz” yüzde 3 iken krediler için bu oran yüzde 6 olarak belirlenmiş. Bankaların mevduat faizinde yüzde 10’a kadar bir artış yapma (yüzde 3.3), kredi faizlerinde göstergenin yüzde 70’ine kadar faizi düşürebilme serbestisi vardı. Mevduat tarafına dokunmazken, kredi faizlerinin “liberalize” edilmesi Çin için önemli bir gelişme. “Gölge Bankacılığın” hayli yaygın olduğu Çin’de devlet şirketleri, devlet bankalarından aldıkları “kontrollü faizli” kredileri küçük şirketlere kullandırarak önemli kazançlar elde ediyorlar. Getirilen uygulama hem Çin piyasasının serbest piyasaya doğru kayması adına önemli, hem de Çin ekonomi yöneticilerinin gölge bankacılık konusundaki mücadeleleri adına ciddi bir adım olacak!İkincisi ABD’den. Moody’s ABD’nin görünümünü negatiften, “durağana” yükseltti. İronik olan, bu haberin açıklandığı hemen hemen aynı zamanlarda ABD’nin “motor şehri” olarak anılan, otomotiv endüstrisinin kalbi kabul edilen ve 18 milyar dolar borcu olan Detroit şehri “iflasını” açıkladı. Kamu hizmetlerinin önemli ölçüde aksadığı Detroit’in geleceği Obama’nın alacağı yardım kararlarına bağlı artık! ABD’nin kamu dengeleri düzelmesi görünüm artışını getirirken, iflas eden Detroit’le beraber “şehir bono piyasasında” riskleri artarken, bu durumun ABD “faiz piyasasına” yansımaları yakından izlenmeli. Bu piyasada işler karışırken, ABD hisse senetlerinin yeni yüksekler görülmeye devam edecek mi? Microsoft ve Google’ın bilançolarının beklentilerden kötü geldiği bir ortamda benim şüphelerim artmış durumda. ABD 30 yıllık tahvil faizleri Cuma gününü kritik bir eşik olan yüzde 3.55 seviyesinde kapattı! Bu seviyenin hafta içinde 3.51’e kadar gerilemesi ihtimali var! Bu gerileme ile birlikte hafta içinde ABD borsalarında yeni yüksekler görülse de önümüzdeki dönemde bir ralliden çok, bir “düzeltme” hareketinin olasılığı artmaya başlamış durumda.Bu hafta Merkez Bankası ve Suriye önemli olacak!Kuzey Suriye’deki PYD lideri Salih Müslim “geçici bir otonom hükümet” kurmak istediklerini açıkladı!Suriye’deki son gelişmeler Türkiye’yi yakından ilgilendiriyor ve mutlaka izlenmesi gerekiyor. Özellikle de orta vadede...Merkez Bankası’nın faiz kararı haftanın “göstergesi” olacak!Piyasalar açısından bu haftanın en kritik olayı yarın toplanacak olan Para Politikası Kurulu’nun alacağı kararlar. Önceki hafta sonu yapılan “ekonomi zirvesi” sonrasında MB Başkanı Başçı’nın “ölçülü faiz artırılabilir” açıklamasından sonra piyasalar sakinleşmiş, yarın yapılacak toplantıyı bekler hale gelmişti!Piyasalarda yapılacak faiz artışı ile ilgili değişik tahminler var! Politika faizinde bir değişiklik beklenmezken, faizin üst bandının artışında 50-250 baz puan arasında değişik tahminler var! Teknik olarak MB’nin bankacılık sistemini fonlarken uyguladığı faiz oranının ne kadar olacağı, MB’nin bundan sonraki öncelikleri konusunda ipuçları verecek. MB; açıklama sonrasında “yatışan” piyasaları dikkate alacak olur ise 50 baz puanlık bir artışla yetinebilir. Yok eğer kur artışlarının da besleyeceği enflasyon ile mücadele edeceğim derse 250 baz puanlık bir artış söz konusu.Sınırlı artırım kurda yukarı hareket başlatırMerkez Bankası’nın faiz koridorunda yapacağı artışla ilgili benim tahminim 150 baz puan.Faizin alt bandında bir değişiklik yapmaksızın (sıcak para isteniyorsa (!) orada da aynı miktarda bir artışa gidilebilir) üst bandın yüzde 6.5’ten 8’e çıkarılmasından bahsediyorum. Bu seviyenin hem piyasalara verilen mesajın “net olması” açısından hem de enflasyonla mücadeleye devam edildiği mesajının verilmesi açısından önemli. 150 baz puanın, hele ki 100 baz puanın altındaki bir artış MB’nin “kaçak dövüştüğü” izlenimini kuvvetlendirir. Hele ki 50 baz puanlık bir artış MB’nin “bağımsızlığının” sorgulandığı bir dönemde bu şüpheleri arttıracaktır. MB bu kez piyasalara “net bir mesaj” vermeli. Düşük oranlı bir artış bono piyasalarında ilk aşamada; fonlama maliyetlerinin en azından bir sonraki PPK toplantısına kadar düşük kalacağı varsayımıyla; olumlu algılanabilir, faizleri düşürebilir! Ancak bunun kalıcı olması hayli zor!200 baz puan ve daha yüksek oranlı bir artış “yabancıların istediği oldu” algısını yaratacağından dolayı “politik olarak riskli” görülebilir! Düşük oranlı bir faiz ortamı kurlarda yeniden yukarı bir hareket başlatabilir.

Dünkü yazımda ‘BIST 30 Hisse Havuzu’ oluşturulmasına ve bu havuz aracılığıyla oluşturulacak ‘paketlerin’ nasıl kullanılabileceğine değinmiştim. Temel olarak ‘açığa satış’ ve ‘faiz pozisyonu’ yaratmak için kullanılabilecek bu havuzun ne gibi faydaları olacağına gelince:- Hisseleri MKK’da saklayan uzun vadeli bireysel ve kurumsal yatırımcılar bu hisselerine; değer artışı ve temettü dışında (o da şirket ödüyorsa) başkaca bir gelir elde edemiyorlar. Oluşturulacak BIST 30 Hisse Havuzu’na bu hisselerini koyacaklarını taahhüt ederler ve onların hisselerini birileri borç alacak olurlar ise ‘atıl durumdaki’ hisse senetlerinden ekstra bir gelir elde edebilecekler. Hisselerin değer artış kazançları ve temettünün yanı sıra hisselerinden ek bir ‘faiz kazancı’ elde etme şansına kavuşacaklar!- Hem BIST’de hem de VOB’da işlem hacmi artacaktır. Buna ilave olarak hisse senedi piyasasının likiditesi ve devamında da derinliği artacaktır. Gerek yükseliş, gerekse düşüşlerdeki hareketlerin daha ‘yumuşak’ olması sağlanacaktır. Hisseleri ‘çıplak açığa satanlar’ (yani borsanın düşüşü yönünde pozisyon alıp fiyat riskini açık bırakan, VOB’la kapatmayanlar) ilk bakışta düşüşü hızlandıracak diye düşünülse de aslında yaşanacak olanı erkene almış olacaklar. Eğer düşüşe inanmayan birileri var, ancak düşüşler sırasında yeterince likidite bulamadığından yeni alım yapmak istemeyenler de yeterli derinliği görünce alımlarını öne çekebilecekler. ‘BIST 30 Hisse Havuzu ‘ ve bu havuzdan oluşturulacak ‘paketler’ piyasaları dengeleyici bir işlev görecektir. - Finans Merkezi olma çabasındaki Türk sermaye piyasasında ürün çeşitliliği artacak, daha fazla yerli ve yabancı katılımcı piyasalarla ilgilenebilecek. Tek taraflı işlemlerden çok, her iki tarafta da (‘açığa alış’ ve ‘açığa satış’) işlem yapmak isteyenler için gerekli alt yapı oluşturulmuş olacak!- Takasbank, Ödünç Pay Senedi Piyasası’nın canlanmasıyla ek komisyon geliri kazanabilecek.Gelelim ‘BIST 30 Hisse Havuzu‘ önerisinin sürprizine...Aslında ‘paket’ önerisinin devamı bu...Neden BIST’te ‘Endeks 30 havuzu’ bir hisse senedi ya da fon gibi alınıp satılmasın? Biliyorum ilk bakışta ‘garip’ bir öneri gibi gelebilir. Diyebilirsiniz ki BIST 30 ‘taklit’ eden fonlar var. Ancak bunları temin edip ‘açığa satmak’ ya da bunlarla ‘faiz pozisyonu yaratmak’ hayli zor!Tartışsak fena mı olur?‘BIST 30’u hisseler bazında paketleyebilirsek’ ve bunun için ‘tahta’ da açarsak, neden BIST 30 kendi başına alınıp satılamasın?Bedelli/bedelsiz sermaye arttırımları ve temettü ödemeleri başta olmak üzere bu önerinin pratikte uygulanması hayli zor! Ayakları hayli yere basan, muhasebesi tutan ‘BIST 30 Hisse Havuzu’ ve ‘paketleri’ önerisinin yanı sıra fikir jimnastiği yapmamıza yardımcı olacak bu öneriyi de tartışsak fena mı olur?Tartışarak, yeni fikirler üreterek bu ülkenin sermaye piyasalarını ileriye götürebileceğimize inanıyorum. Yasaklarla ve kısıtlayıcı zihniyetle bunu başarmamız hayli zor!

Sermaye piyasasının tüm düzenleyici kurumları; SPK, BIST, Takasbank, Merkezi Kayıt Kuruluşu (MKK) ve aracı kurumlar bu önerinin muhataplarıdır. Önerinin adına “BIST 30 Hisse Havuzu ” dersem çok da hatalı olmayacak! Bu fikri; 2007 yılında çalışmakta olduğum aracı kurumu temsilen; dönemin SPK ve Takasbank yetkilileriyle paylaşmıştım. O gün de yapılabilirdi, bugün Takasbank’ın “resmi karşı taraf ” olma özelliğine kavuşmasıyla haydi haydi yapılabilecek hale geldi! “Resmi karşı taraftan” kasıt, artık Takasbank menkul kıymet takasının yapılabilmesi için ile tarafların teslimatını beklemeyecek, ilgili takası gerçekleştirdikten sonra taraflarla arasındaki ilişkiyi kendisi yürütecek. Türk sermaye piyasası için ilerici bir adım atıldı .Bir adım daha atılması gerekiyor. Ödünç Pay Senedi Piyasası’na (ÖPSP) işlerlik kazandırılması gerekiyor. Yabancı yatırımcılar ve aracı kurumlar kendi aralarında, büyük miktarlarda bu işlemleri Londra piyasalarında rahatlıkla yapabiliyorlar. Ancak yurt içinde bu piyasa sadece “açık kapatma” amacıyla kullanılıyor. “Açığa satış” için ödünç pay bulabilmeniz; teminat sistemlerinden, açığa satış “alerjisinden” dolayı son derece zor! Hazır yeri gelmişken, bizim piyasamızda “açığa alış” diye bir kavram yok ama yerine kullanılan “kredili hisse senedi alabilmek” için hemen her türlü kolaylaştırıcı düzenleme yapılmış durumda.“Açığa satış” adeta bir “günah” gibi algılanıyor. Halbuki değildir, piyasanın doğasında vardır. Biz bunu içeride yasaklarken/zorlaştırırken, yabancılar rahatlıkla yapabiliyorlar. Bunun da değişmesi gerekiyor. Aksi takdirde Londra’da atı alan, İstanbul’da Üsküdar’a geçiyor! Finans Merkezi olmak istiyorsak; bunun koşullarından biri olan; açığa satışı ve ödünç hisse senedi işlemlerini kolaylaştırmalıyız.Açığa satışa dair bir not daha; yasaklayarak, yaşanacak bir düşüş varsa bunu sadece erteleyebilirsiniz, engelleyemezsiniz. Bu da acılı süreci biraz daha fazla uzatmaktan öte bir işe yaramıyor.“BIST 30 Hisse Havuzu ” önerisi açığa satış ile ilgili. Endeks 30’daki hisse senetlerini portföyünde bulunduran bireysel ve kurumsal yatırımcılardan borç vermek isteyenler, vaziyetlerini ve ne kadar hisse senedi borç verebileceklerini MKK’ya bildirecekler. MKK (veya Takasbank) “havuzdaki”bu hisselerden; 5, 50 ve 250 bin TL’lik 3 değişik “paket” oluşturacak. Yatırımcılar bu paketlerden; istedikleri paketlerin katları şeklinde; Takasbank nezdinde faaliyet gösteren (teminat meselesinden dolayı gerekirse BIST’e aktarılabilir) ÖPSP’den piyasa koşullarındaki bir faizi ödemeyi kabul ederek borç alabilecekler.“Paketleri” borç alanlar isterlerse borsanın düşeceğini düşünüyorlarsa açığa satışta kullanabilirler, isterlerse de VOB (ileride VİOP) Endeks 30 kontratına karşı işlem yaparak “faiz pozisyonu” oluşturabilirler. Spot-vadeli arası faiz kazancı yaratacak şekilde açıldığında “paketteki” hisseleri “tek tuşla” (burada aracı kurumların işlem terminallerinde küçük bir ilave yapılması gerekiyor!) açığa satacak, aynı miktarda TL pozisyonuna denk gelen VOB ile de “fiyat riskini” kapatacak! Hisselerden gelen parayı faizde değerlendirecek, “paket” için ödediği faizi düşecek, aradaki fark da cebine “kâr” olarak kalacak. Böylesi bir fark yaratılabiliyor ki birçok yabancı bunu yıllardır yapıyor!VOB işlem hacmi neden bu kadar hızlı arttı diye düşünüyorsunuz!“BIST 30 Hisse Havuzunun ” avantajlarına ve ”sürprizine” de yarın değineceğim!

Merkez Bankası, likiditenin kuruduğu bono piyasasına da bakmalı. Bonosunu satamayan yabancı yatırımcı, döviz riskini kapatmaya çalışırken ‘gereğinden fazla‘ döviz talebi yaratıyorBono tahvil piyasalarımız çalışmıyor! Likidite “kurumuş” durumda. Finansal piyasalar için “asıl olan” sabit getirili menkul kıymet piyasalarıdır. Bu piyasalar iyi çalışmadı mı, finansal sistemin tümü sorun yaşar. Neden derseniz, hemen her türlü finansal hesaplamanın en temel “değişkeni” faizdir. Her ne kadar faiz konusunda merkez bankaları “belirleyici” konumda olsa da hesaplamalarda kullanılan “piyasa faizleridir”. Piyasa faizlerinin de en “şeffaf” şekilde belirlendiği yer bono/tahvil piyasasıdır.Likidite neredeyse yok!Bu piyasada belirlenen faizler; kuru da, borsayı da doğrudan ya da dolaylı olarak şekillendirir. “Faizin” sağlıklı belirlenebilmesi için bono piyasalarının da “sağlıklı” olması gerekir. Yeterince likidite olmalı ki oluşan fiyat “gösterge” görevini görebilsin. Bizim piyasalarımız için son günlerde yaşananlara bakıldığında oluşan faizin “sağlıklı” olduğunu söylemek mümkün değil. Zira bono piyasası adeta “kurudu”. Akışkanlığı (likiditesi) neredeyse kayboldu. Merkez Bankası’nın bu konuya hiç ilgi göstermiyor olması, ilgi odağına sadece döviz piyasasını almış olması da bu durumu daha da kötüleştiriyor.“Normal zamanlarda” günde 1.8 milyara kadar işlem gören gösterge tahvil, son haftada günlük ortalama 50 milyonluk hacmi zor geçer oldu. Geçtiğimiz Cuma günü bileşik yüzde 9.13’e “gerilediği” görülen gösterge tahvilde geçen işlem sadece 4.8 milyon TL “nominal” idi! Bir ve iki önceki gösterge tahvilde 50-60 milyonluk hacimlere ulaşılsa da bunların da faizleri 9.70 bileşik seviyelerindeydi!Bono/tahvil piyasası yabancıların uzak ara en fazla pozisyon taşıdıkları piyasadır. Yabancılar borsadan çok faiz tarafında pozisyon almayı tercih ederler. Bu piyasa doğru dürüst çalışmaması son günlerde olduğu gibi tüm piyasaları etkiler! Merkez Bankası’nın (MB) dövize yaptığı “Tarifeli müdahalelerinin” bir türlü istenen sonucu vermemesinin temelinde bence bu yatıyor. Bonosunu satamayan yabancılar, döviz risklerini kapatmaya uğraştıklarından “gereğinden fazla döviz talebi” yaratıyorlar! Bono piyasalarındaki “likiditenin kuruması” sorunu MB’nin ilk önceliği olmalıdır. Bu konuda atılması gereken adımlar, uygulanabilecek stratejileri da bellidir... Bu hafta yapılacak ihaleler önemli!Hazine bugün ve yarın 4 ayrı ihale yapacak! Geçtiğimiz hafta yüzde 9.59 bileşik seviyesine kadar çıkıp, haftayı 9.36 bileşik seviyesinden kapatan 10 yıllık tahvil getirileri piyasa açısından kritik önemde. İhaleye gelen talep, ikincil piyasada hareketler için belirleyici olacak. Gösterge tahvilde geçen hafta görülen yüzde 9.55 seviyelerinin (yüzde 9.45-9.80 bandı teknik analiz açısından önemli direnç seviyesi ve bence “talep gelebilecek” bir seviye ) yeterince yükselmiş olduğunu düşünenlerin ilgi gösterip göstermeyeceği önemli olacak! Yine de her şey bono piyasasının likiditesindeki gelişmelere bağlı!MB hafta başında bono piyasasına “likidite -ya da güven - arttırıcı” önlemler sunacak olur ise hem ihaleler, hem de haftaya umutlu başlayacak olan piyasalar rahatlar. Aksi takdirde “çift haneli” getirilere; en azından ikincil piyasada; hazır olun!İyimser bir başlangıç olur! Ya sonra?GeçEN hafta Bernanke’nin “bedava paranın” korkulan kadar kısa sürede bitmeyebileceği şeklinde yorumlanan sözleriyle ABD borsaları yeni yüksekler/rekorlar (S&P kapanış bazında) gördü. Bizim piyasalarımızda da Cuma günü başlayan iyimserliğin, haftanın ilk yarısında da olumlu yansımaları olacaktır. Hazine ihaleleri de “sorunsuz” aşılabilir ise dolar/TL kurlarında (pariteye de bağlı olarak) 1.9270-1.9180’e kadar bir geri çekilme yaşanabilir. 1.9765 önemli bir direnç.! Haftanın ikinci yarısı için, ilk yarısı kadar umutlu değilim. Özellikle bugün açıklanacak Çin büyüme rakamının yüzde 7’nin altında gelmesinin ‘gecikmeli’ etkisiyle haftayı “kötü” kapatabiliriz!

En azından Merkez Bankası’nın son 1 ayda yaptığı 4.9 milyar dolarlık “Tarifeli Müdahale” gibi olmamalı! İlk başta günlük 25-50 milyonla başlanan “tarife” 250-500 milyonluk “lotlara” ulaştı! Gerek şartlar oluşmadan bu yöntemle yapılan bir “müdahalenin” başarılı olması hayli zor.Üstelik birileri çıkıp döviz talep edenlere “nispeten ucuz” döviz temin etmiş olduğunuzu iddia edebilir. Daha da ileri giderek “uyuyan devi” uyandırabilirsiniz. Türk iş dünyasının ve Türk halkının en büyük travması olan kura MB her gün dövize müdahale ediyorsa; demek ki ortada bir sorun var diyen “sessiz çoğunluk” da ne oluyor demeye başlar mı, başlar.Bu kadar uzun süre müdahale edip bir de yükselişi engelleyememişseniz kredibilite kaybına uğrarsınız ki bunu yeniden kurabilmek adına çok daha fazla emek, kaynak ve zaman harcamanız gerekir.MB’nın “Tarifeli ihalesinin” sebeplerini anlamak zor. Eğer ortada büyük kamu ihtiyaçları var ise neden bu ihtiyaç için önceden hazırlık yapılmaz? Neden vadeli işlemlerle (Forward) ya da kademeli alımlarla bu ihtiyacı zaman içinde karşılama yoluna gidilmez?İşin bir başka yönü daha var. MB neden doğrudan satım yerine “ihale” yöntemini tercih ediyor? Daha önceki ataklar sırasında doğrudan, limitsiz miktarlarla yapılan müdahaleler sırasında kimlerin kaçtan aldığının listelerinin basına kadar yansımış olması mı korkutuyor? İşe yaraması hayli zor olan, ciddi rezerv kaybına yol açan bir müdahale tarzı bu ve devam etmesi durumunda değil döviz talebini azaltmak yerine, tam tersine artıracaktır!Her ne kadar modern zamanda müdahalelerin işe yaramadığını sıkça dile getirmiş olsam da yine de “müdahale, müdahale gibi olmalı!”MB “vurdu mu, ses getirmeli”, MB piyasaya girdi mi tüm piyasa katılımcıları tedirgin olmalı. Müdahalede döviz alan, aldığına pişman olmalı. Müdahalede aldığı dövizi dönüp satmak zorunda kalmalı ki sattığınız 1 dolar en azından 2-3 dolarlık iş yapmalı! Bugünkü yöntemle 1 dolar, 50 cent’lik iş yapıyor.Bir de “valörlü müdahale” diye bir şeyi de yaşadık. İlki iki hafta kadar önce son ikisi de Pazrtesi günü “ertesi gün valörlü müdahale ihalesi” açıldı. Valörlümüdahale mi olurmuş? Küresel piyasaların volatilitesinin bu denli arttığı bir ortamda neden bir gün önceden “müdahale” edilir ki?Kriz tecrübesi çok önemli! Ha keza “kurum hafızası” daÖ MB’nın para piyasalarında şu andan değil 1998, 2001 krizini bile yaşamış, tecrübeli bir kadro yok. Bir eğitim sürecinden geçiyoruz. Ancak bu eğitim masrafı hepimize fatura edilecek ve hep beraber ödeyeceğiz!

Cari açığını fonlamak için dış kaynağa ihtiyaç duyan bir ülke olarak negatif reel faiz ile değil tasarrufu artırmak, mevcudu koruyamıyoruzGeçtiğimiz hafta piyasalar için zorlu geçti. Borsa İstanbul düşerken, Dolar/TL kurları yükseldi ve TL, dolar karşısında 1.9702 ile tarihi “düşük” seviyesini gördü, haftayı 1.9650 seviyesinden kapattı. Bir yandan Mısır’daki “demokratik darbe(!)”, beklentilerin üzerinde gelen (ancak halen daha kur etkisini içinde barındırmayan) enflasyon rakamı ve nihayet Cuma günü açıklanan ABD tarım dışı istihdam verisi... Bu arada “Süveyş Kanalı” endişesiyle sınırlı da olsa artan petrol fiyatları ve Çin’den gelen olumsuz haberlerle gerileyen altın başta olmak üzere emtia fiyatları...2.6 milyar $’lık satışYurt dışındaki gelişmelerin yanı sıra içerideki hareketliliğin de fazla olacağı bir haftaya giriyoruz. Bu haftanın indikatörü “Dolar/TL” kuru olacak. Piyasalarda artık 2 TL seviyesi sıkça telaffuz edilir oldu! Merkez Bankası 11 Haziran’dan bu yana döviz piyasalarına müdahale ediyor! Müdahalelere başladığından bu yana 2.65 milyar dolar satmış. Ortalama satış kuru da 1.9280 seviyesinde gerçekleşmiş! 1.9650 kapanış seviyesini bile baz alsak yapılan müdahaleler; ucuza döviz almak isteyenlerin taleplerini karşılamaktan öte; çok da işe yaramamış görünüyor!Müdahale işe yaramıyorPeki sorun nerede? Neden çalışmıyor bu müdahaleler?11 Haziran’daki ilk müdahalenin hemen ertesi günü Vatan Gazetesi’ndeki “Müdahale işe yarar mı?” başlıklı yazımda “...Müdahaleler ‘modern zamanlarda’ artık işe yaramıyor. ...Modern zamanlarda hem finansal piyasalar birbirine ‘eklemlendi’ hem de türev ürünlerin hacmi ‘spot piyasanın’ hacmini geçti! ...Kaldı ki eski zamanlardaki müdahaleler de işe yaramamıştı, piyasa eninde sonunda gideceği yere gidiyor. Teknik olarak müdahaleler politika yapıcılara ‘zaman kazandırır’. Nihai sonucu etkileyemezler. Müdahale edilerek ‘satın alınan zaman’ ile asıl sorunu ortadan kaldıramadığınız zaman, o sorun bir süre yeniden nüksediyor. Bizim piyasalarımız da bundan müstesna değil ” diye yazmıştım. Müdahalelerin işe yaramamasının sebebi basit! Pansuman ile kanseri tedavi edemezsiniz! Radikal önlemler almanız gerekir!Diyebilirsiniz ki bu sadece bizim problemimiz değil, Fed’in parasal genişlemeyi azaltıp, yeni yılın ilk yarısında sonlandıracağı beklentisi tüm gelişmekte olan ülke piyasalarını bozdu, bizde “istisna değiliz”! İşler iyi giderken bugünlere hazırlanmazsanız başınıza gelecekler müstahaktır!Dolar 2 TL’yi geçecek mi?Dolar/TL kurlarında 1.9765 seviyesi önemli bir “direnç”! Bu seviyenin ilk denemede aşılmasını beklemiyorum. Aşılacak olur ise 2.00’ın test edilmesi ve hatta volatilitenin arttığı anlarda 2.00’daki “türevler” tetiklenebilir ve 2.0250 seviyeleri dahi test edilebilir. Büyük olasılıkla MB yine piyasalara müdahale ediyor olacaktır.Ancak saat 15.00’da başlayan, “temelde kur belirleme seansı öncesinde” sonlanan; ucuza döviz almak isteyenlerle, müdahaleden ucuza alıp müdahale bitince pahalıya satmak isteyenlere fırsat yaratmaktan; MB’nın “ucuzdan rezerv kaybına” yol açmaktan öte fayda sağlamayan “Tarifeli Müdahale” yöntemi değişmedikçe yapılacak müdahaleler “yine” işe yaramayacaktır. Müdahale dediğin, müdahale gibi olmalıdır! Şartlar uygun olduğunda yapılan müdahalede MB konuştu mu, tüm piyasa susup dinlemeli! Böylesi bir müdahale gelecek olur ise 1.9250 seviyeleri test edilebilir. Kalıcı olur mu? “Şartlar değişmedikçe” hayli şüpheliyim!Yeni para politikası araçları tartışılıyorBirçok hata yapıldı. Hem ekonomi yönetimi hem de Merkez Bankası tarafında. Politik iradenin küresel likiditeyi; başta enerji olmak üzere; bir an evvel hem büyüme hem de cari açığın “tedavisi” için gerekli olan altyapı yatırımlarına ve bilimsel araştırmalara yöneltmek yerine “balonvari” büyüme yaratan inşaatı öne çıkarması, ülkeye çok önemli bir maliyet olarak geri dönecek. MB’nin yerel ve küresel gelişmeleri “okumasından” kaynaklanan sorunlar da var. Bant ve Rezerv Opsiyon Mekanizması (ROM) uygulaması belki yaratıcı ancak işler yolundayken iyi çalışan, krizlerde kullanımı zor olan mekanizmalar bunlar. MB neyin “kriz”, neyin “sıradan” olduğuna karar verene kadar piyasalar kişilik değiştirebiliyor . Bir de işin “Negatif reel faizle yaşamayı öğrenmeliyiz” diyen yaklaşımı var! Belki biz alışabilirdik, ancak ekonominin temel dinamikleri buna alışamadı! Cari açığını fonlamak için dış tasarruflara dahi ihtiyaç duyan, iç tasarrufları teşvik edebilmek için BES’e yüzde 25 “devlet katkısı” sağlayan bir ülke olarak negatif reel faiz ile değil tasarrufu artırmak cari seviyelerini bile korumakta zorlanacağımız açıktı. Azalan iç tasarrufları, küresel fon piyasalarından karşılanabileceğini “varsayan” MB için, Fed kötü haber oldu!Euronun düşüşü işleri zorlaştırırEuro/dolar cephesine gelirsek...Bu konu daha çok “sepet kuru”nu ilgilendiren bir mesele. Malum MB sepet kura müdahale ediyor kendince! Paritede 1.2910 önemli bir seviye idi ve geçtiğimiz hafta bu seviyenin altında bir kapanış gerçekleşti. Şimdi sırada 1.2800 (düz) ve ardından da daha önce görülmüş “iki düşük” seviye olan 1.2745 ve ardından da 1.2650 seviyeleri var. ECB’nin geçen hafta yaptığı açıklamalar euronun değer kaybına devam etme olasılığını arttırmış durumda. 1.2950’nin üzerinde bir kapanış yaşanmadığı takdirde saplıklı bir yükselişten söz etmek mümkün olmayacak.Euronun hızlı değer kaybı MB’nın işini daha da zorlaştırabilir!Bir kötü haber de enflasyondan geldi!Geçtiğimiz hafta beklentilerin hayli üzerinde açıklanan enflasyon verileri durumun pek de parlak olmadığını ortaya koyuyor. Her ne kadar ağırlıklı artış (geleneksel mevsimsel katkısının tersine) tarımsal ürünlerden geliyor olsa da enflasyon tarafındaki baskı süreceğe benziyor. Hele ki bunun üzerine de “kur yansıması” gelince MB’nin işi git gide zorlaşacak! MB her ne kadar önümüzdeki dönemde enflasyonun yeniden düşmesini bekliyor olsa da petroldeki ve kurdaki artış bu ihtimali oldukça azaltıyor.MB halen daha “sıfır (reel) faiz” ve “faiz lobisi safsatalarının” baskısı ile politika faizlerini arttırmamak için dirense de “küresel fon piyasasındaki gelişmeler” bunu zorunlu hale getirebilecek. Aslında bandı arttırarak kısa süreli “müdahil” çözümler üretilebilir. Ancak kalıcı çözüm yine burada değil. Kalıcı çözüm “duruşun” değişmesinde ve gerekirse politika faizini (artırmadan bile) artırabileceğini söylemesi bile piyasalara önemli mesajlar verecek.