Reel faiz ve para politikası

Önce durum tesbiti yapalım. Küresel kriz öncesinde TL reel faizleri fevkalade yüksek seyretti. Bakmadım ama bu dönemde çok sayıda dünya rekoru kırıldığına eminim. Özellikle döviz bozdurup TL’ye yatıranlar fahiş getiriler elde ettiler. Ayrı bir yazı konusudur.

Bir anlama küresel kriz Türkiye’nin işine yaradı. Faizlerin normalleşmesine olanak tanıdı. 2008 sonbaharında, Lehman Biraderler batarken, Merkez Bankası’nın gecelik borçlanma faizi yüzde 16.5’du. İki yıl içinde yüzde 1.5’a indi.

Doğal olarak, mali piyasalar yeni ortama uyum sağlamakta zorlandı. Düşük faizin sürdürülebilirliği sorgulandı. Derken Başbakan Erdoğan devreye girdi. Sıfır reel faiz istediğini açıkça ilan etti.

Tartışmaya ben de katıldım. 2003 sonrası için iki grafik yayınladım. İlkinde enflasyon, büyüme ve faiz arasında anlamlı bir ilişki olmadığı görüldü. Diğeri ise bütçe açıklarının yüksek reel faizi açıklamadığını gösterdi. Böylece para politikasına geldik.

Gecelik reel faiz

Serilerden birine önceki grafiklerden aşinayız. Piyasaya satılan TL tahvillerinin reel faizi Hazine tarafından her ay hesaplanıyor. Yıllık ortalamasını alıyoruz. 2003’de yüzde 26 olmuştu. 2010’da yüzde 1.6’ya geriledi.

Para politikası için hangi faizi kullanacağız? 2010 sonundan itibaren Merkez Bankasının bir haftalık repo fonlama faizine “gösterge” deniyor. Öncesinde ise hem piyasa hem Merkez Bankası için gösterge gecelik borçlanma faizi idi.

Karşılaştırmanın tutarlılığı da gecelik faizi gerektiriyor. Yerleşik yada yabancı yatırımcıyı düşünelim. Önünde iki alternatif var. Üç ay vadeli TL tahvili alabilir. Yada Merkez Bankası’na bir gecelik borç verebilir. Tercihi risk beklentisi etkileyecektir.

Reel faizi TÜFE’yi kullanarak ben hesapladım. Çok hassas değildir; zaten olması da gerekmiyor. Neticede bir yıl boyunca Merkez Bankası’nda tutulan paranın fiilen elde ettiği reel faizi gösteriyor.

2003’de gecelik reel faiz yüzde 22 olmuştu. 2004 ve 2005’de de çift haneli çıktı. 2006’da yüzde 6’ya geriledi. Ama 2007’de tekrar yüzde 9’a tırmandı. 2008-09 döneminde yüzde 7’de kaldı. Nihayet 2010’de aniden eksiye (yüzde 1) döndü.

Anlamlı bir ilişki

Hatırlatalım. Tahvil faizi mali piyasada arz-talep koşullarına göre oluşuyor. Halbuki gecelik faizi doğrudan Merkez Bankası yönetimi saptıyor. Ama iki faiz fevkalade ilginç şekilde mükemmel uyum içinde davranıyor. Aradaki fark hep bir iki puan düzeyinde kalıyor.

Üç ihtimal var. Bir: Merkez Bankası gecelik faizi piyasa faizine göre saptıyor. Yani para politikasını mali piyasalar belirliyor. İki: piyasa faizi gecelik faize göre oluşuyor. Yani yüksek reel faiz para politikasının sonucudur. Üç: benzerlik bir raslantıdan (!) ibarettir.

Seç seç, al... Analizim biliniyor. Yıllardır nedenselliğin gecelik faizden tahvil faizine doğru olduğunu savundum. O nedenle 2003 sonrasında uygulanan para politikalarına israrla “yanlış” dedim. Grafik çok öğreticidir. Böylece reel faiz tartışmasını bitiriyorum.