Yüzyılın en büyük soygunu

Tüm dünya nefesini tuttu, ABD’li bankaların halini gösterecek stres testinin sonucunu bekliyor. Stratejist Murat Gülkan’a göre, bankaları kurtarma planı “çağın en büyük soygun operasyonu”

Gülkan, “Vergi verenlerin parası küçük ama kuvvetli bir lobiyle bankalara aktarılıyor. Son plan ilkinden farklı değil. Ancak daha karmaşık bir hale getirip anlaşılmasının önüne geçiliyor” diyor

İş Yatırım Uluslararası Piyasalar Müdür Yardımcısı Şant Manukyan, en kötünün henüz görülmediği ve Wall Street’te endekslerin önümüzdeki dönemde yeni dip seviyelere ineceği görüşünde

Yatırım yapmak için zor bir dönem olduğunu söyleyen Murat Gülkan, “Enflasyona endeksli tahviller açık ara önde” derken Ali Ağaoğlu’na göre ise İMKB bu yıl 35 binli seviyeleri görebilir

Stres testi, toksik varlıklar, kurtarma paketi, resesyon, ayı piyasası... Son yaşanan ekonomik krizle hayatımıza giren yeni kavramlar. ABD’de patlak veren ve tüm dünyayı saran ekonomik kriz Türkiye’de sokaklara kadar sirayet etmiş durumda. İşsizlik yüzde 15.5’lere yükselirken sanayi üretiminde tarihi düşüşler yaşanır. Bu yıla ilişkin ekonomik küçülme tahminleri yüzde 7’leri aşmış durumda.

Depremin merkez üssü ABD’de işler düzelmeden dünyanın rahat bir nefes alması zor gözüküyor. ABD’li bankaların mali durumunu ölçmek için yapılan stres testleri işe yarayacak mı? Hem piyasalar hem de ekonomilerde dip görüldü mü? Yeni finansal mimari nasıl işleyecek? IMF ile yapılacak olası bir anlaşma Türkiye’yi kurtarmaya yetecek mi?

12 yıl boyunca Bender Menkul Değerler’de (2006’da adı Deutsche Securities olarak değişti) ortak ve üst düzey yönetici olarak çalışan, şimdilerde ise varlık yönetim şirketi kurmaya hazırlanan stratejist Murat Gülkan, İş Yatırım Uluslararası Piyasalar Müdür Yardımcısı Şant Manukyan ve Vatan Gazetesi yazarı Ali Ağaoğlu dünyada ve Türkiye’de yaşanan gelişmeleri VATAN için değerlendirdi...

Ufuk Korcan: Şimdilerde herkes stres testini konuşuyor.

Murat Gülkan: Şu ana kadar gelen haberlere baktığımızda stres testlerinin bir parça bankaları kayırmaya yönelik olacağı izlenimi çıkıyor. Geçen hafta bütün bankaların batık olduğu yönünde söylentiler oldu. İki gün sonra ABD Hazine Bakanı Timothy Geithner çıkıp bankaların büyük çoğunluğunun gereğinden daha fazla sermayeye sahip olduğunu söyledi.

Şant Manukyan: Burada enteresan olan büyük çoğunluğu deniliyor. Ama ilk 10 banka aktiflerin yüzde 70’inden fazlasına sahip.

Ali Ağaoğlu: Çoğunluk lafı, sayı mı yoksa sermayedeki pay mı belli değil. Alt taraftakiler 100 milyar dolarlık bankalar üsttekiler trilyon dolarlık bankalar...

ŞM: ABD’de çok sayıda banka var. Geithner’ın açıklaması aslında kıvrak bir açıklama.

MG: Tabii.. Nebraska’daki bilmem ne bankası da bunun içinde olabilir.

UK: Bu testler kaç banka için yapılıyor? Biz 19 diye biliyoruz...

ŞM: 100 milyar doların üzerinde aktifi olan bütün bankalar bu teste mecburen giriyor. Altında olanların da girmesi iyi olur deniliyor. Yani bir banka teste girmezse onun hakkında soru işareti olabilir.

AA: Sonuçlar da 4 Mayıs’ta açıklanacak.. Bu zamana kadar testler yapılmış olmalı.

ŞM: Bu testin bir anlamı var mı yok mu bilmiyorum. Zaten piyasa kimin zayıf olduğunu biliyor. Yani bir hisse 50 dolardan 1 dolara indiyse zaten stres testi piyasa tarafından yapılmıştır. Devletin kalkıp da bu iyi durumda demesinin bir anlamı yok. Kriz öncesinde yetkililer herşey iyi diyordu. Şimdi çıkıp bu banka iyi dese inanılırlığı pek olmaz.

Zaten bu bankalar kötü durumda da demeyeceklerdir. Yani sonuçların çok etkili olacağını düşünmüyorum.. Geithner şunu dedi: Sermaye artırımı için önce özel sektöre başvuracaksınız. Yani sermaye artırımı olacak. Bilançolardan toksik varlıklar temizlenmeden de bu işe girmezler. Ne zaman girerler? Bu yeni fon işlerlik kazandıktan sonra.

AA: Fondan kasıt toksik varlıkların temizlenme programı kapsamında açıklanan fon...

MG: Testin birinci amacı ABD’de tabu olan ’devletleştirme’ korkularının önüne geçmek. “İşte biz stres testi yaptık, bakın biraz ihtiyaç var ama çok da vahim değil. Yarın kalktığınızda bankaya el konulmayacağı” mesaji verilecek. Eksik sermaye özel sektör olmazsa kamudan sağlanacak. Özel sektörün istekli olmadığı aşikar. Devlet yardımı kaçınılmaz gözüküyor. Devlet yardımının da zaman içerisinde şekil değiştirdiğini ve daha kompleks ve kamüfle bir hal aldığını görüyoruz. Eylül’de Lehman Brothers battıktan sonra Paulson yana yakıla “Bu bankalara sermaye koyalım toksik varlıkları alalım” dediğinde büyük bir kamuoyu tepkisiyle karşılaştı ve geri adım atmak zorunda kaldı. Son açıklanan plan özünde farklı değil. Ama daha kompleks daha karmaşık ve anlaşılması zor bir hale getiriyor.

AA: Aslında devletleştirmenin dik alası. Adına devletleştirme dememek için yapılan karmaşık bir yapı. Devlet paranın yüzde 94’ünü veriyor..

MG: Bazı bakımlardan bu çağın soygununa dönüşmüş durumda.

UK: Nasıl yani...

MG: Vergi verenlerin parası çok dar ama kuvvetli bir lobiye aktarılıyor ve karşılığında birşey alınmıyor. Ve bu arada da ABD’nin TMSF’si FDIC’nin Başkanı Sheila Bair çıkıp TV’de insanların gözünün içine baka baka yalan söylüyor. Diyor ki vergi verenlerle özel yatırımcılar aynı getiriye sahip olacaklar. Doğru ama vergi verenler aynı getiri için 7 kat fazla para koyuyor.

ŞM: Devletleşirme alerji yaratıyor ama her hafta sonu bir iki banka devletleştiriliyor.

AA: Dow Jones Endeksi’ne dahil olan bankaların devletleştirilmesi alerji yaratıyor gibi.

MG: İdeolojik olarak da bir antipati var devletleştirmeye karşı. Deniyor ki 1990’larda başarılı bir şekilde İsveç iyi-kötü banka modelini kurdu. ABD’de herhangi bir konuda İsveç’i örnek alıyor olmak antipati yaratıyor. Kapitalist sistemin olmazsa olmazı olan ödül varsa ceza da olmalı kuralı tamamen dışarıda bırakılmış durumda. Dediğim gibi vergi verenlerin parası çağın soygunu olarak adlandırılacak bir mekanizmayla aktarılıyor bankalara. Karşılığında da hiçbirşey alınmıyor. Daha vahim olanı da problem de çözülmüyor böyle.

Stres testinde piyasalar olumluyu satın alacak

Dip tarışması bütün dünyanın gündeminde. The Economist dergisi son sayısında “Tünelin ucundaki ışık üzerinize gelen bir tren mi” benzetmesinin bir benzerini kapağına taşıdı.

UK: Piyasalarda yükseliş sürer mi test sonucundan sonra?

AA: Ben testlerin samimiyetle yapılıp yapılmayacağına bakacağım. Şu ana kadar gelen bilgiler bu testin de sulandırılacağı izlenimi uyandırıyor. Eğer bu test de sulandırılırsa iyi ile kötü ayrılamazsa halen daha piyasalara herhangi bir olumlu katkısı olacağını düşünmüyorum..

UK: Olumsuz mu olacak?

AA: Olumsuzu da yöneteceklerdir.

ŞM: Kısa vadede ben de öyle düşünüyorum. Stres testi iyi gelse de bu ABD için sadece banka sorunu değil. Yani ABD’de genel olarak bir borç sorunu var. Tüketici tarafı da problemli. Bankaları çözseniz piyasalar bir miktar yukarı gidebilir. Ama birkaç yıl alacak bir sorun borçluluk problemi.

UK: Herkesin borçluluk oranı çok yükselmiş durumda. Hem hanehalkı hem şirketler hem de kamunun...

ŞM: Evet. Bunun yeniden yapılandırılmasını ve zamana yayılarak çözülmesi gerekiyor. Şu anda odakta bankalar var ama sorun sadece bankalar değil.

MG: ABD’de iki tane arka arkaya balon yaşandı. Teknoloji ve emlak balonu. Bu iki balon patladıktan sonra arkalarında çok büyük bir kredi enkazı bıraktı. Bu enkaz kaldırılmadan ki bu enkaz kaldırılırken bazı cesetlerin de kaldırılması lazım. Bu kalkmadan alınan bazı önlemler sorunları çözmüyor. Çözmediğini Japonya’da gördük zaten. Bunu yaparlarken Japonya’nın çok büyük cari fazlası ve tasarruf fazlası vardı. ABD’de bu iş böyle olmayacak. İş bittiğinde ABD’de kamunun borcu ikiye katlanmış veya daha da fazla olacak. İş bittikten sonra ABD kendini 14-15 trilyon dolar borçla bulduktan sonra ABD halkının sabah erken kalkıp üç nesil çok çalışıp bu borcu faiziyle geri ödeyeceğini düşünen varsa bence çok yanılıyor.

AA: En kolay yolu enflasyonla olur herhalde.

MG: Enflasyon olacak ama bunu Çin’in düşünmesi lazım.

AA: Çin de bunu ABD’yi bu kadar yüksek oranda finanse ederken düşünseydi..

MG: Bu işin sonunda ABD hegemonyasının bir miktar kaçınılmaz olarak zayıflayacağını düşünüyorum..

Şantajın adı: Öcüler gelip sizi yer...

AA: Çağın soygununda bir de şantaj unsuru var. “Eğer yapmazsanız daha da kötü olacağız” deniyor.

MG: “Hastaları böyle kurtarmazsak öcüler gelir hepinizi yer, fazla soru sormayın” deniyor. Bankaların maaş ve ödemelerine de karışmayalım bu çok yetenekli (!) arkadaşlar başka yerlere gider gibi saçma sapan gerekçeler de var..

ŞM: Sermaye kısmını kimse konuşmuyor. Toksik varlıkları fiyatından alırsanız bilançoda birşey değişmiyor. Evet kirli kan temizleniyor ama sermaye problemi var. Sermaye için de para aktarmak lazım, aktarmak için de yüksek fiyattan almak lazım.

MG: Başka bir çarpıklık daha var. Bankaların başı derde girdiği zaman gördük ki ilk ateş hattında bunun sermayedarı yani hisse senedi sahipleri var. Hisse senetlerinin fiyatı düştü, hatta sıfırlandı. Normalde bunun ardından bu bankanın kredi enstrumanlarına sahip kişilerin geliyor olması lazım. Kabaca ikiye ayırırsak hisse sahiplerinden sonra bono sahiplerinin geliyor olması gerek. Bono sahiplerine bugüne kadar bir kuruş zarar gelmedi. Araya giren vergi verenler göğsünü tunçtan siper etti.

IMF ile ilgili gelecek ilk ve son iyi haber ‘anlaşma imzalandı’ olabilir

AA: Avrupa bu noktada çözümü çalışma sürelerini kısaltmakta buluyor. Ben şu finansal mimariye takılmış durumdayım. IMF meselesine fazla takılmış durumdayım. G-20’de IMF’ye verilen yeni görev. IMF bu işi yapamayacak gibi geliyor bana. Siz ne dersiniz?

MG: En azından iyi niyeti takdir etmek lazım. En azından kriz çıkmadan Meksika’ya para verdi. Türkiye ile görüşmeler sürüyor.

AA: Ya biz niye imzalayamıyoruz şu anlaşmayı?

UK: Ne kadar beklersek o kadar iyi bence. İlk olarak 15-20 milyar deniyordu sonra 20-25 oldu. Şimdi 40 milyar dolar deniyor!

MG: Şaka bir yana anlaşmayı “çantada keklik” gören taraftaydım. Şu anlamda fikrim değişmek üzere: Türkiye anlaşmayı imzalayacak ama daha sonra IMF’nin yumuşatılmış şartlarını bile Türkiye yerine getirmekte zorlanacak gibi geliyor bana. Yani IMF cephesinden gelecek ilk ve son iyi haber anlaşmanın imzalanması olabilir. Paranın tamamı da bir seferde gelmeyecek. Üç yıllık anlaşma olursa kabaca üç yıla eşit yayılacak. Türkiye’de de 2 yıl sonra seçim var. IMF’nin “Mali Kural uygulansın” dediği geliyor kulağıma. Türkiye’nin de bu konuda pek iştahı yok gibi. Piyasalar da 6 aydır “haftaya geliyor imzalayacak” beklentisiyle tutunuyor.

Finansal mimari konusuna dönersek IMF de Türkiye gibi 20 ülkeyle boğuşuyor. Bizden iyi olanı var kötü olanı var. Parası da arttı ama bir sihirli değnek olmayacak.

ŞM: Gelişmekte olan ülkeler açısından default (iflas) riskini ortadan kaldırması açısından olumlu olduğunu düşünüyorum.

MG: Klasik ödemeler dengesi krizi ihtimali çok düşmüş durumda.

AA: Krizin kendisi de bu ihtimali azaltıyor. Bizde cari açık azalıyor sürekli.

UK: Bazı tahminlere göre cari işlemler bu yılı dengede kapatacak...

MG: Ödemeler dengesinin tek boyutu cari açık değil tabii. Daha önce alınan dış borçların geri ödenmesi olgusu da var. Onun ne olduğunu da yaşayarak göreceğiz.

Paralar için ‘tencere dibin kara’ durumu söz konusu

MG: Kağıt paralar için “tencere dibin kara seninki benden kara” durumu söz konusu. Dolar için bunları söylerken dönüp Avrupa’ya bakıyorsunuz durum orada da iyi değil. Avrupa’nın önlemlerde geri kaldığı eleştirileri de var. Zaman içinde yuan değer kazanabilir ama kısa vadede “tencere” söylemi geçerli.

AA: ABD’de sosyal güvenlik şirketler üzerinde Avrupa’da devlet üzerinde. ABD bu krize karşı oluşan tepkileri karşılama konusunda daha şanslı.

ŞM: Avrupa’da ilginç birşey var. ABD’de 12 Fed bölgesi olmasının nedeni şu: İlk başlarda her Fed kendi bölgesindeki faizleri tek başına belirleyebiliyor. Avrupa’da şu an herkes kendi bölgesindeki faizi belirleyebilme esnekliğine sahip olabilseydi çok daha rahat olacaktı orası. Geçen hafta faiz konusunda Avrupa’dan farklı açıklamalar geldi. Biri diyor ki yüzde 1’in altına inebiliriz, diğeri diyor ki 1’in altına inmeyelim. Bunları söyleyenler kendi ülkelerindeki duruma göre konuştuklarından haklılar. Avrupa daha karışık.

AA: Avrupa’da imkan olsa herkes kendi parasına dönmek ister.

ŞM: Ben de öyle düşünüyorum. Ya paranızı devalüe edeceksiniz ya da zam yapmayıp ücreti aşağıya çekeceksiniz. Avrupa gibi sosyal bir toplumda ücreti aşağıya çekmek zor.

PİYASALARDA ‘DİP GÖRÜLDÜ MÜ’ TARTIŞMASI DEVAM EDİYOR

UK: Meşhur dip bulundu mu konusuna gelirsek. Galiba dibi piyasalar ve reel ekonomi için farklı farklı değerlendirmek gerekiyor.

AA: Evet bu ayrım önemli. Çünkü piyasalar çok daha hızlı hareket ediyor ekonomiye göre. Çok daha hızlı ısınıp çok daha çabuk soğuyor. Benim fikrim piyasalar açısından dip bulundu. Ekonomi için dip bulunmadı. Borsaların dışında kredi piyasaları açısından da o çok kurak dönem geçiyor. Ama şu anda borsalarda yaşanan yükseliş sağlıklı bir düzeltmenin doğru sinyali mi? Şu andaki kontrolsüz bir yükseliş. Bu da geri gelecek. Dow Jones olarak baktığımızda 8.150’ye kadar çıktık. Nerden geldik, 6.440’tan. Yüzde 27’lik bir artış var. Ben bunun yarısı kadar geri geleceğimizi düşünüyorum. 850 puan daha geriye gelebiliriz. 7.200-7.500 puanı tekrar görebiliriz. Stres testi sonrasında da iyiyi satın almak isteyecek piyasalar. Ekonomik anlamda da dip yakın zamanda görülebilir. Toparlanma ise çok uzun zaman alır.

ŞM: Ben tam tersini düşünüyorum. Piyasaların bayağı bir aşağıya geleceğini tahmin ediyorum. S&P 500’de 660 (Cuma 866’dan kapandı), Dow Jones’da 6.500’ün (Cuma 8.076’dan kapandı) altına ineceğimizi düşünüyorum.

UK: Neden yeni dipler görülecek?

ŞM: Daha önceki boğa piyasalarınin nasıl başladığına bir bakalım... 2002’de faizler düşürüldü, konut piyasası yükseldi yeni bir boğa piyasası başladı. Şu anda “bu olur” diyen yoktur. Zaten faizler bundan sonra yükselecek. 1990’larda nasıl başladı ralli? Verimlilik ve internet... Şu anda böyle bir şey söz konusu mu? Verimlilik artıyordur insanların işini kaybedebilecekleri korkusuyla ama bir internet balonu yaratacak o kuvvette birşey yok. 80’lerde ne olmus? Petrol krizi olmuş. Faizler hızla gerilemiş. Şu anda canlandıracak birşey yok ve bence dibi henüz görmedik.

MG: Dibi bulduğumuzu düşünmüyorum. Geçmişe baktığımızda şartlar farklı olsa da kredi balonları ve bunları müteakip süreçte aşırı alınmış kredilerin ödenmesinin doğal bir süreci oluyor. Bu süreç uzun sürecek. Beraberinde getirdiği müthiş bir daralma yaşanacak. Bunun da dibine gelmiş değiliz. Bu süreci yönetmek ve zararı sınırlamak mümkün olabilir.

Hisse senedine yatırım için erken, TÜFE’ye endeksli tahvil rakipsiz

UK: Yatırımcılar böyle bir ortamda nereye yatırım yapsın?

ŞM: Şu an için hisse senedi tavsiye etmiyorum. Uzun vadede piyasasa toparlanmaya başladığında emtialar çok hızlı canlanacak.

UK: Türk yatırımcıların New York Borsası’nda yatırımı arttı mı?

ŞM: Genel bir eğilimi var. Citi, Bank of America hisselerini iyi seviyelerden alıp yüzde 200-300’lere varan iyi kârlar elde etti. Kriz olan bölge bir süre sonra kendini temizlediği için yatırım için uygun oluyor. ABD bankacılık sektörü de öyle. Ama şu an bilançoları çok net bilmediğimiz için borsa yatırım fonu tercih edilebilir. Alternatif enerji alanları da önümüzdeki dönemde cazip olabilir. Ancak tüm bunlar uzun vadeli yatırımlardır.

MG: Yatırım yapmak için zor bir dönemdeyiz. Fırsatlar var riskler de devam ediyor. Türk yatırımcısı açısından borsa ya da faizden biri önerilirdi. Şimdi ikisi de cazip değil. Dünyanın geri kalanına göre yüksek bir reel faiz gözüküyor. Düşüşe devam etmesini beklediğim enflasyon yılın ikinci yarısında artışa geçecek. Enflasyona endeksli bono şu ana açık ara en cazip enstruman. Bir miktar döviz ve “acımasız” fiyat olmak kaydıyla konut alımı öneririm. Konutta arz fazlası var. Kira getirisi iyi olan konutlara yatırım yapılabilir.

AA: En iyimser benim galiba. Al-tut dönemi sona erdi. Basiretli fon yöneticilerin önemi daha da öne çıkacak. Geçmiş yıl performanslarına bakarak profesyonel yöneticilerle çalışılmalı. Alış ve satış seviyeleri önceden belirlenmeli. Özellikle hissede yatırımlar kadere bırakılmamalı. Hedefe göre yatırım yapıp hedefe ulaşıldığında kârı realize etmeliler. Bu yıl İMKB’de 35.000, Dow Jones’da 9.000 endeks test edilebilir.

Yeşil filizleri gördün mü? Aaa evet gördüm.. Hepimiz görüyoruz...

MG: Piyasalara baktığımız zaman ağırlıklı olarak karar vericilerin fiyat belirleyicilerin başkasının parasıyla kumar oynayan kişiler olduğunu görüyoruz. En anlı şanlı yatırım bankaları balonun tepesinde herşeyin günlük gülistanlık olduğunu yazdı.

Türkiye’de de endeks 60 binken herkes “al al” diyordu. Endeks düşüyor herkes çarpıyor bölüyor “çok düştük bu alım fırsatıdır” diyor. Endeks, 80 bin olacak derken 45 bine düştük ama zor şartların da farkındayız, buna rağmen çok ucuz denildi. Bakıyosunuz endeks 30 bine düşmüş. Bir türlü sat tavsiyesi çıkmaz. Yapısal olarak piyasadaki oyuncuların yukarı yönlü hareketlerden aşağı yönlü hareketlerden maruz kaldıkları mukafat ve cezalar asimetrik.

Bankaların stres testinde “bunların durumu iyi” dendiği zaman piyasaların inanma eğilimi daha yüksek olacaktır. Biri “ben yeşil filizler gördüm siz de görüyor musunuz” diyecek. Diğerleri “Aaa biz de görüyoruz, hepimiz görüyoruz” diye ayda 650 bin iş kaybı yerine 630 bin iş kaybı olumlu bulunacak. Bu işin sonuna falan gelmedik. Bütün sistemin temelleri sarsılmış durumda. Sadece fiyat hareketlerine bakmamalı. Doğru bildiğimiz sistem meğer çalışmıyormuş.