Fed’in “statükoya devam” kararını öngördüm mü? Hayır. Varlık alımında küçük bir düşüş bekliyordum. Yani ben de piyasalar kadar şaşırdım. Açıklamaları ve üzerine yazılanları okudum. Ama tatmin oldum diyemem.

Cuma Milliyet’te Selva Demiralp Fed’in mantığını özetledi. Retwit’ledim. Bir tepki: “@AS_Akat Hocam kimse Fed’in her yaptığının doğru ve haklı olduğunu savunmasın. Sonuçta Fed de Tanrı değil, hata yaptığını görebiliyoruz.” Doğru söze ne denir!

Piyasa abartır

Mali piyasanın heyecan ve dalgalarına genelde kaptırmamak gerekiyor. Reel ekonomiden hızla koptuğunu sık hatırlatırım. “Balon” (köpük) üreticisidir. Üstelik hiç ders almaz. Sürekli yenisini şişirir. Sonra patlatır.

Diğeri günlük haberlere aşırı tepkidir. Vur deyince öldürür (overshooting). Hoş, bu kez piyasa kendince haklıdır. Fed’in ucuz ve bol likiditesi çok iyi para kazandırıyor. Ama Fed’in bir gün parayı sıkacağı da biliniyorlar.

Acaba o gün geldi mi? Milyar dolarlık sorudur. Vites değişirken yanlış pozisyonda yakalanan büyük zarar yazar. Geçmiş kârlar bile gider. Fakat mevcut pozisyon hâlâ para kazandırıyor. Statüko biraz daha sürdürebilsek! Abartma piyasanın doğasındadır.

Değerli para kendini bitirir

“Taş devri, taş kalmadığı için bitmedi.” Ekodiyalog ortağım Deniz Gökçe, bu özdeyişi çok kullanır. Likidite için aynen geçerlidir. Fed hâlâ taze para basıyor. Mayıs’tan bugüne 420 milyar dolar verdi. Piyasa neden gerildi?

Türkiye’ye dönelim. “Değerli TL dönemi döviz kalmadığı için bitmez.” Neden biter? Alınan her dış borç alacaklının baktığı göstergeleri bozar. Ekonominin bir sonraki dönem borçlanma gücünü azaltır. Yani değerli TL kendi kendini bitirir.

Açalım. Dış likidite ve döviz istediği kadar bol olsun. Sonuç değişmez. Dış borçla büyüme dönemi Türkiye’ye ek borç vermenin riski yükseldiği için bitti. Bu da TL’yi gerçekçi değerine taşıyor. İşin aslı budur. Gerisi piyasa gürültüsüdür.

Mali piyasalar dün Fed’in toplantısına kilitlenmişti. Saat farkı aleyhime çalışıyor. Siz sonucu biliyorsunuz; ben bilmiyorum. Bir an tereddüt ettim. Yazıyı yarına bırakmayı düşündüm. Neticede çerçevesini yazmakta yarar gördüm.

Dikkatiniz çekerim. Fed sadece ABD ekonomisinin gereklerine göre karar alıyor. Ama aynı anda Türkiye ekonomisinin kaderi belirleniyor. Bizzat bu olgu küresel para sistemindeki bozukluğa ciddi kanıttır. İleride ayrıntısına girmek isterim.

İlelebet para basamazsın

2008 mali krizi felakete dönüşmedi. Bir nedeni adeta sınırsız para basılmasıdır. Kitaba, yani ortodoks para teorilerine göre bu yapılamazdı. Gelişmiş ülke merkez bankacıları sağduyulu davrandı. Kitabı bir kenara atıp parayı bastılar.

Nasıl oluyor? ABD örneğinde, Fed piyasadan başkalarının borç senetlerini alıp yerine kendi borç senedini veriyor. Fed’in bilançosu büyüyor. Tanım: Para Fed’in borcudur. Her ay bu yoldan piyasaya 85 milyar dolar ilave likidite sağlıyor.

Nereye kadar? Enflasyon riski devreye giriyor. Enflasyona yol açmadan para basmanın bir sınırı olması gerekiyor. Nedir? Kimse tam bilmiyor. Politika kavgalarının esas nedenidir. Ancak sınır yüksek diyenler bile yaklaştığını kabul ediyor.

Kırk satır, kırk katır...

Operasyon iki aşamalıdır. İlkinde piyasaya verilen taze para kesiliyor. Ama eskisi kalıyor. İşsizlik oranının yüzde 7’ye inmesine bağlandı. Hâlen yüzde 7,3; yıl sonunda ulaşabilir.

İkincisinde Fed bilançosunu küçültüyor. Yani piyasadan para çekiyor. İşsizlik oranının yüzde 6,5’a düşmesi gerekiyor. 2014’de ulaşılabilir.

Somuta tercüme edelim. Aylık 85 milyar dolar likidite artışı yılbaşına kadar sıfırlanıyor. Bir yıl sonra benzer tutarlarla azalışa geçiyor.

İlk adım en zorudur. Bol likidite bağımlılık yaratır. Fazla kısma hâlinde piyasa sert tepki verir. Reel ekonomi sarsılır. Az kalırsa ileride daha güçlü kısma gerekir. Fatura daha da ağırlaşır. “Kırk satır, kırk katır” diyebiliriz. Kararın çok tartışılacağı kesindir.

Bernanke’nin halefi kim olacak? Cuma “Summers önde” rivayeti piyasaları gerdi. Dün Summers adaylıktan çekildi. Büyük bir coşku ile karşılandı. Halbuki Keynesçi kanat Summers’ın mali piyasaya yakınlığını eleştiriyordu. Bilmece: Piyasa onu neden sevmedi?

Ağustos bütçe ve haziran işsizlik verileri açıklandı. Sekiz aylık bütçe hâlâ fazla veriyor. İyi haberdir. Mevsim etkisi arındırılmış işsizlik oranı yüzde 9,7’ye yükseldi. Bekleniyordu. Dolar 2 TL’nin, gösterge faizi yüzde 9’un altına indi. Normaldir.

Tüm krizlerin ağababası

ABD’nin en köklü yatırım bankalarından Lehman Biraderler 15 Eylül 2008’de iflasını istedi. Bu olay zaten sıkıntılı günler yaşayan mali piyasaları kilitledi. Kaybolan likidite dünya ekonomisini bir uçurumun kenarına taşıdı. Boşlukta asılı hâlde bıraktı.

Beş yılı deviren “tüm krizlerin ağababası” böyle başladı. Aslında tatsız gidişatın işaretleri çoktan geliyordu. Küresel ekonomide çok ciddi reel dengesizlikler birikmişti. Eninde sonunda bir yerden patlayacaktı.

Yani Lehman’ın batışı krizin nedeni değildir. Mali kesime taşıyan tetiktir. Dolayısı ile simgesi hâline dönüştü. Türkiye’nin 2001 mali krizine benziyor. Kıvılcımı Ecevit-Sezer atışması çakmıştı. Ama banka sistemindeki sorunlardan kaynaklanıyordu.

Acılı, sancılı ve uzun...

Çuvaldız-iğne misali, kendi teşhis ve öngörülerim için arşivime baktım. Pek çok iktisatçının aksine, ilk günden itibaren bu krizin farklılığını vurgulamışım. Çok büyük üretim ve refah kaybına yol açacağını ve uzun süreceğini anlatmışım.

Temel neden küresel ekonomide biriken reel dengesizliklerin boyutudur. Devasa dış fazla ve açıkları kastediyorum. Düzeltme sürecinin acılı ve sancılı geçeceği ve uzun süreceği bence çok açıktı.

Somuta tercümesi dış açık veren ekonomilerde bilançoların bozulmasıdır. Yüksek borç oranlarını kastediyorum. Özel-kamu ya da reel-mali kesim ayırımı ikincildir. Borç azaltma ise düzeltmenin acılı, sancılı ve uzun geçmesini garantiliyordu. Öyle oldu.

Mali piyasalar bana yeni zengin babanın şımarık çocuğunu hatırlatıyor. Baba ‘Kredi kartına harcama sınırı getireceğim’ diyor. ‘Hemen değil, alıştırarak yapacağım’ diye ekliyor. Çocuk kendini yerden yere atarak ağlamaya başlıyor.

Dikkatinizi çekmiştir. Örneğin ABD’de reel ekonomiden olumlu haber geliyor. İşsizlik düşüyor. Mali piyasaların da sevinmesi beklenir. Halbuki karalar bağlıyor. Mali çıkarların reel ekonomi ile nasıl çeliştiğinin kanıtıdır. Türkiye’de aynen geçerlidir.

Önemi azaldı

Yazlığın excel dosyalarındaki hasarı sürüyor. Yenisi Temmuz için dış açık tahminim 1.5 milyar dolar (!) sapınca ortaya çıktı. Hatayı bulup düzeltmek yarım günümü aldı. Hafta sonu diğerlerini de kontrol edeceğim.

Temmuz’da cari işlemler açığı 5.8 milyar dolar çıktı. En yüksek Temmuz açığıdır. Böylece 12 aylık cari işlemler açığı 55.8 milyar dolara ulaştı. 2012’nin 4 milyar dolar altındadır. Yedi aylık açık ise 8 milyar dolar artışla 42.1 milyar dolar oldu.

Aslında dış açığın eski önemini yitirdiğini söyleyebiliriz. Bir: döviz kuru dış mali koşullara bağlı olarak sermaye hareketlerine endekslendi. İki: TL’de yaşanan değer kaybı düzeltme sürecini zaten başlattı.

Kim alıyor bu altını?

Ama ayrıntılarda yararlı bilgiler var. Son dönemde iktisat politikası denetimi dışında kalan enerji ve altın ticaretini ayırıyorum. Konjonktür analizinde enerji ve altın hariç yıllık dış açığa odaklanıyorum.

İki yıl önce 27.5 milyar dolarla tarihi rekor kırmıştı. 2013’de 1 milyar doların altına indi. Enerji ithalatı da gevşeyince altın hariç dış açık dört aydır 51 milyar dolara oturdu. Hâlâ yüksektir. Ancak artış eğilimi yoktur.

Altın ticareti ise tam bir bilmecedir. Yedi aylık altın ithalatı 11 milyar dolara tırmandı. Geçen yılın rekor kıran ithalatın iki katıdır. İhracat ise geçen yılın üçte birine indi. Ne oluyor? Kim alıyor bu altını? Net hata noksan fazlası ile bağlantılı mı?

Yerim bitti. Cevaplar başka yazılara kalıyor.

Suriye’de barışçı çözüme yöneliş piyasaları rahatlattı. BİST 72 bine, dolar 2 TL’ye (sepet 2.30 TL’ye), gösterge tahvil faizi yüzde 9’a yöneldi. Merkez Bankası için iyi haberdir. Normalleşme işaretidir.

Bugün temmuz ödemeler dengesi açıklanıyor. Piyasanın dış açık tahmini 5.3 milyar dolar; benim 4.5 milyar dolar. Dikkat: İkinci çeyrekte dış açık/milli gelir oranı yüzde 9,4’e tırmandı. Sadece 2011’in ilk iki çeyreğinde daha yüksekti.

Büyüme hızlandı

Yazlıkta dosyalar karışmış. 13 Ağustos’ta ikinci çeyrek imalat sanayii üretim artışını yüzde 2,7 hesaplayıp büyümeye yüzde 2,5 dedim. Özür diliyorum. Dönüşte doğru sayıyı gördüm: Yüzde 3,8. Tahminimi yüzde 3,9’a revize ettim. Piyasa yüzde 3,6 bekliyordu.

Ayrıntıları dün medyada izlediniz. TÜİK milli gelirin ikinci çeyrekte geçen yıla göre yüzde 4,4 büyüdüğünü açıkladı. İlk çeyrekte yüzde 2,9’du. Yani Türkiye ekonomisi makul bir büyüme performansı gösterdi. Tahminciler (ben dâhil) gene karamsar kaldı.

Takvim ve mevsim etkisi arındırılınca ilk çeyreğe göre büyüme yüzde 2,1 çıktı. Yıllandırılmışı yüzde 8,5 ediyor. Geçen çeyrekte yüzde 6 idi. Büyümenin ivme kazandığı anlamına geliyor.

Bileşimi sorunlu

Maalesef büyümenin bileşimi ve kalitesi sorunlu duruyor. Özellikle değişen küresel konjonktür bağlamında sürdürülebilirliği umut vermiyor. Sizleri sayılara boğmadan genel eğilimleri özetlemek istiyorum.

Bir: Büyümeyi iç talep çekiyor. İhracat cüzi katkı yapıyor. İki: İç talep özel tüketim ve kamu harcaması ile artıyor. Kritik önemdeki özel yatırımlar düşüyor. Üç: İç talep üretimden ziyade ithalata yöneliyor. Sermaye girişine bağımlılık artıyor.

Ya sonrası? Yavaşlayan sermaye girişi iç talebi kısar. Euro bölgesinde toparlanma talep açığını kapatamaz. 2013 büyümesi yüzde 4’e ulaşmaz. Uyarı: Altın ticareti gene hesap karıştırıyor. Örnek: Stok artışı büyümenin yarısını (2.3 puan) sağlıyor. Gerçekçi değildir.

Konjonktür analizi açısından önemli bir haftaya giriyoruz. Yarın Temmuz sanayi üretimi, Salı ikinci çeyrek milli geliri, Perşembe Temmuz ödemeler dengesi yayınlanıyor. Üçünün de ayrıntılarına gireceğim.

Hazine Ağustos sonu nakit dengesini açıkladı. Bütçeyi yakından izler. Sekiz aylık nakit açığı 1.7 milyar TL çıktı. Sıkı maliye politikası istikrarın temel çapası olmaya devam ediyor. Küresel türbülansın ve Suriye krizinin etkilerini hafifletiyor.

Oynaklık ve denge

Türkiye’nin tarihi gerçeğidir. Ekonomik ve siyasi sorunlar anında döviz piyasasında gerginlik yaratır. Suriye krizi kuralı bozmadı. Ay sonunda döviz sepeti 2.40 TL’den döndü. Perşembe tekrar 2.41 TL’yi gördü. Haftayı 2.38 TL’den kapattı.

Bir bölümü olağan piyasa oynaklığıdır. Adı üstünde; dalgalı kur dalgalanır. Bir bölümü ise kurun denge düzeyindeki değişimi yansıtır. Yani dalgaların merkezi değişir. İçerdiği eğilimi yakalamak zordur.

Küresel konjonktürün yeni aşaması TL’nin denge değerinde kalıcı bir artış gerektirdiği genelde kabul görüyor. Bilinmeyen yeni dengenin nerede oluşacağıdır. Düzeltme sürecinin maliyeti açısından da önemlidir.

Ortalama yükseldi

Soruyu daha net soralım. Ortalama kur hangi düzeye oturacak? Yaz başında döviz sepeti için (0.5 $ + 0.5 Euro) 2.10 TL ile 2.20 TL arasında kararsız kaldım. Ekonomi yönetimine bağlıdır dedim.

Son gelişmeler bu düzeyin aşıldığını gösteriyor. Merkez Bankası da yeşil ışık yakıyor. Ortalama sepet kurda 2.30 TL’nin üstü ihtimali güçlendi. Örneğin dolar 2.00 TL ve euro 2.60 TL civarında istikrar kazanabilir. Şu anda makul duruyor.

Sepet kurun 2009’dan bu yana aylık ve yıllık ortalamaları grafikte izleniyor. Olayın reel kur boyutunu ayrıca ele alacağım.

Mali piyasalarda olağanüstü günler devam ediyor. Suriye’ye askeri müdahale ile ilgili belirsizlik gerginlik yaratıyor. İçeride döviz sepeti 2.38 TL’ye oturdu. Gösterge faiz ise yüzde 9,6 civarında seyrediyor. Normal sayılır.

İngiliz kökenli ABD’li iktisatçı Ronald Coase 102 yaşında vefat etti. 1991’de Nobel ödülü almıştı. “İşlem maliyetleri” kavramı ile kurumsal boyutun iktisadi analize eklenmesini sağladı. Ünlü “Coase teoremi” iktisada giriş derslerinde bile okutulur.

Gıdada düzeltme

Ağustos enflasyon verileri TÜİK tarafından açıklandı. Piyasa tüketici fiyatlarında (TÜFE) cüzi bir düşüş öngörüyordu. Nitekim yüzde 0,1 geriledi. Geçen yıl yüzde 0,6 artmıştı. Böylece yıllık tüketici enflasyonu yüzde 8,2’ye indi.

Geri planda gıda fiyatlarında dalgalanma yatıyor. Temmuzda yıllık gıda enflasyonu yüzde 13,4’e tırmanmıştı. Son beş yılın en yüksek temmuz değeridir. Düzeltme gelecekti. Ağustosta yüzde 0,8 düşünce genel endeksi de aşağı çekti.

Devam eder mi? Gıda endeksinin genel endekse oranı ipucu verebilir. Ağustos için 2-3 puan yüksek çıkıyor. Yani uzun dönemde gıda fiyatları biraz daha gevşeyebilir. Ama kısa dönem belirsizdir.

Kur ve enflasyon

Döviz kurunun tırmanması giderek enflasyona yansıyor. Merkez Bankası’nın izlediği çekirdek enflasyon (ÖKTG-I) yıllık yüzde 6,4’e yükseldi. Nisanda yüzde 5,4’ü görmüştü. Bir yıl önce yüzde 7,2 olduğunu hatırlatalım.

TL’de değer kaybının yarattığı açmaz biliniyor. Bir yandan dış açığın kapanmasına katkı yapıyor. Fakat ithalat fiyatlarındaki artışlar maliyet enflasyonunu tetikliyor. Para politikası üzerinde baskı oluşuyor.

Kritik soru şudur: “Kur-fiyat sarmalı” yeniden hortlar mı? TCMB’nin yıl sonu tahmini (yüzde 6,2) sapar. Ama kalıcı etki yapmaz. Bir: İç talep yatay seyrediyor. İki: Sıkı maliye politikası sürüyor. Esas sorun hâlâ yavaş büyümedir; enflasyon değildir.